1. 기업 소개
1) RFHIC란 회사는?
RFHIC는 무선통신 및 방위산업에 사용되는 GaN 트랜지스터와 GaN 전력증폭기를 생산/판매하는 기업이며, 9월 1일 NH스팩8호와 합병을 통해 코스닥 시장에 상장했다.
해외 글로벌 경쟁사들이 실리콘 기반의 LDMOS소재에 집중하고 있으나, RFHIC는 국내 유일이자 최초의 GaN 트랜지스터, GaN전력증폭기 생산 기업이며, GaN 소재는 실리콘 기반의 제품보다 높은 주파수에서 우수한 효율을 보이기에 5G 주파수에 적합한 제품을 생산 가능할 것으로
전망된다.
RFHIC의 매출은 GaN 트랜지스터 79%, GaN 전력증폭기 14%, GaN MMIC 6%, 기타 5%의 구성으로 되어있다.
2) RFHIC의 제품 및 기술 소개
RFHIC는 GaN(질화갈륨)을 이용한 제품을 개발 및 판매하는 기업으로 GaN 트랜지스터와 GaN 전력증폭기가 전체 매출의 90%이상을 차지하고 있다.
국내의 삼성전자 뿐만 아니라 전세계의 주요 통신장비업체 및 방산 업체에 제품을 공급하고 있으며, 최근에는 새로운 벤더들이 추가되며 향후 성장 가능성에 대한 기대를 높이고 있다.
RFHIC는 GaN이라는 소재를 이용한 통신용 무선주파수(RF) 증폭기를 개발하였으며, 해외 글로벌 경쟁사들이 기존의 30여년 동안 장악한 실리콘 기반의 LDMOS라는 소재에 집중할 때 높은 가격으로 군사용/인공위성용에 주로 사용되는 GaN을 통신용으로 대량생산하여 실리콘 기반 LDMOS와 경쟁할 수 있는 구조를 만들었다.
GaN은 전력 밀도가 실리콘(Si) 기반의 LDMOS보다 10배, 갈륨비소(GaAs)보다 8배 이상 높지만 제품 크기는 최대 절반 수준으로 전력 사용량을 약 20% 감소 가능해 전세계 기지국 시장에 확대 적용 되고 있는 상황이다.
국내에서는 유일한 GaN 트랜지스터 생산 기업이며, GaN 트랜지스터를 직접 생산/판매하기도 하고 전력증폭기 생산에 사용하고 있기도 하다.
최근 RFHIC는 열전도율이 높은 Diamond기판으로 기존의 Gan on Si/Sic 대비 열방출 성능을 비약적으로 향상시킨 Gan on Diamond를 개발 중에 있다.
GaN트랜지스터의 전력밀도를 LDMOS의 7배까지 증대 시키는 기술로 2018년 상용화를 목표로 하고 있다.
이 기술이 5G에 더욱 적합한 기술로 인식되며 GaN on Diamond은 이미 화웨이를 비롯한 글로벌 기업들로부터 제품 및 샘플이 관심을 받고 있는 상황이다.
2. 산업 특성
1) 4G 투자와 5G 조기 도입으로 통신 사업 부문 본격적인 수혜 예상
(1) 기존의 무선 통신 사업부문
무선통신 사업분야에 적용되는 GaN 트랜지스터 및 통신용 GaN 전력증폭기는 통신서비스 산업의 발전과 규모에 따라 수요가 달라진다.
3G에서 4G로 기술이 발전하며 신규 서비스가 도입되고, 통신서비스 사업자들은 가입자 증가와 안정적인 서비스를 위해 네트워크 망 구축
을 위한 기지국과 중계기의 수요가 증가하게 된다.
서비스 도입 초기에 투자가 폭발적으로 증가하는 추세를 보이지만, 서비스가 안정화가 되면 수요는 점차 줄어들지만 유지/보수/추가적인 수요가 발생하며 일정 수준의 매출을 유지하기도 한다.
RFHIC의 경우에는 한국뿐 만 아니라 미국, 중국 등의 해외 주요 통신사의 망투자에 의한 매출 성장도 꾸준히 이루어지고 있다.
2009년 LTE가 일부 국가에 도입이 되며 RFHIC도 무선통신장비 업체에 맞는 규격 개발을 이루어내 GaN 트랜지스터가 무선통신 시장에 진입
했다.
2015년 중국에서 LTE 서비스가 시작되며 GaN 트랜지스터의 수요는 급격히 성장했다.
(2) 5G 도입으로 본격적인 성장이 예상되는 통신 사업 부문
최근 미국, 일본, 중국 등 주요 국가들을 중심으로 5G 이동통신의 표준화와 조기상용화가 끊임없이 이슈가 되고 있다.
5G 이동통신의 상용화를 위해서는 Massive MIMO라는 기술이 필요하다.
대용량의 데이터를 빠른 속도로 전송하기 위해서는 다량의 안테나가 필요하며, 안테나들을 통해 무선데이터를 전송할 때는 빠른 속도와 함께 안정성이 필요하다.
4G 일때는 2개/4개의 송수신기가 사용되었다면, 5G 에서는 64개, 많게는 128개 이상의 송수신기가 필요하게 된다.
안테나의 개수가 크게 증가하는 만큼, 각 안테나의 간섭을 최소화할 수 있는 전력증폭기 설계기술이 필요하다.
또한 각 송신단에서 사용되는 다수의 전력증폭기로 인한 발열 및 에너지 효율을 개선하기 위해서는 고효율 전력증폭기가 필요하다.
2) 안정적인 성장 기대되는 방산 산업
(1) 방위 산업 현황
방위산업은 쌍방독점과 높은 고정비를 특징으로 하는 산업으로, 글로벌 시장 규모는 점차확대되는 추세를 보이고 있다.
2015년 약 2,950억 달러였던 글로벌 시장의 규모는 2019년 약 3,380억달러로 증가할 것으로 전망된다.
방산용 레이더 시스템은 2016년 64억달러에서 2021년에는 85억달러까지 성장할 전망이다.
미국의 트럼프 대통령이 2018년도 예산안에서 국방력 강화에 대한 의지를 나타냄에 따라 주변 국가 및 중국 등이 국비 확장에 나서고 있으며 전세계 국가들도 국방력을 강화하는 움직임을 보이고 있다.
(2) 방위 산업 (레이더용 GaN 전력증폭기) 전망
방위산업은 한 나라의 경제상황이 아닌 전세계의 국방과 연관이 있기에 급변한다.
특히 레이더는 보다 높은 성능에 대한 수요가 이어지고 있는 상황이며, 미사일과 전투기 등에 대한 개발과 함께 선진국을 중심으로 레이더 도입이 적극적으로 이루어지고 있는 상황이다.
최근 레이더 시장에서는 중장거리 정밀 타격이 중요해지며 중장거리용 레이더 개발의 필요성이 증가하고 있다.
위험한 표적에 대응하기 위해서는 정밀성이 높은 레이더가 필요하기 때문이다.
3) 글로벌 통신장비 업체 및 방산 업체들과 RFHIC의 관계
(1) RF트랜지스터 생산 기업과 글로벌 통신장비 기업
RF트랜지스터 시장은 실리콘 기반의 LDMOS 트랜지스터를 생산하는 NXP, Ampleon, Infineon의 3개 기업과 GaN 트랜지스터를 생산하는 스미토모 Electric과 RFHIC가 시장의 약 80%를 장악하고 있다.
RFHIC의 통신용 GaN 전력증폭기는 노키아의 스몰셀 무선 기지국에 적용되어 저전력 무선기지국 시장에 진입했다.
RFHIC만의 하이브리드 타입 고출력 통신용 GaN 전력증폭기는 전세계에 경쟁사가 없는 독보적인 기술의 제품이다.
GaN 전력증폭기의 경우, 다수의 기업은 있지만 기술경쟁력과 가격경쟁력을 모두 충족시키는 기업은 Sumitomo Electric과 RFHIC정도라고 볼 수 있다.
이러한 경쟁력을 바탕으로 RFHIC는 글로벌 대표 통신 장비 업체들과 모두 거래를 하고 있다.
RFHIC에서 GaN 전력증폭기와 GaN 트랜지스터를 생산/판매하고, 무선통신장비업체들은 이 제품들을 주요 국가들의 통신사들로 납품한다.
RFHIC는 화웨이, 노키아, 삼성 등 주요 글로벌 통신장비업체에 납품을 하고 있다.
중국의 화웨이의 경우 중국의 대표 이동통신 3사인 차이나모바일, 차이나유니콤, 차이나텔레콤에 모두 납품을 하고 있으며, 노키아-에릭슨은 미국의 대표 이동통신 4사인 Verizon, AT&T, Sprint, T-Mobile에 모두 납품하고 있다.
삼성을 통해서는 한국의 SKT, KT, LGU+ 뿐만 아니라, 미국의 Verizon과 Sprint에도 일부 납품이 이루어지고 있다.
RFHIC는 국내외 매출 중 수출이 약 70~75%의 비중을 차지하고, 그 중 반이상을 화웨이가 차지하고 있다.
최근 사드 이슈에도 계속해서 거래를 지속 했으며 중국향 매출은 2018년에 더욱 확대될 것으로 전망한다.
4G 투자가 다른 주요국가 대비 늦게 시작이 되어서 아직 4G 투자가 이루어지고 있고, 5G 투자에도 어느 국가 보다 공격적으로 나서고 있기 때문이다.
(2) 글로벌 방산업체
방위산업 레이더 시장에서는 다수의 업체들이 경쟁하고 있으며, 글로벌 방산기업의 경우 자체적으로 레이더용 전력증폭기를 생산하는 경우가 많다.
RFHIC와 같이 레이더용 전력증폭기를 외주생산하는 업체는 미국 나스닥에 상장한 MACOM과 QORVO 등이 있다.
RFHIC는 글로벌 방위 산업체들과 함께 방위 산업 제품에서 요구하는 극한의 조건(온도, 습도, 진도 등)에서도 안정적으로 동작하는 레이더용 GaN 전력증폭기를 다수 개발해왔으며, 복수의 GaN 트랜지스터 출력을 결합하는 회로 및 안정적인 성능 구현이 가능한 방열 구조에 대한 설계 기술도 보유하고 있다.
대부분의 레이더용 전력증폭기 제조사들은 해외 거래처로부터 GaN 트랜지스터를 구입하여 전력증폭기를 제작하는 방식이다.
하지만 RFHIC는 자체적으로 GaN 트랜지스터 설계 및 생산 공정을 구축해 경쟁사 대비 높은 기술의 제품을 경쟁력 있는 가격으로 출시 가능하다.
RFHIC는 GaN 트랜지스터를 자체로도 판매하지만, GaN 전력증폭기에 적용해 GaN 전력 증폭기로도 판매한다
3. 투자포인트
1) 2018년부터 5G 투자 개시
(1) LTE 보완 투자 지속, 이미 4.5G 투자 시작
RFHIC는 2017년에도 화웨이를 통한 4G 매출이 지속될 것으로 예상한다.
중국에서는 4G를 늦게 도입했으며, 최근 늘어난 데이터 트래픽으로 인해 추가적인 4G망투자가 여전히 지속되고 있기 때문이다.
중국 뿐 만 아니라 북미 지역에서는 선발사업자의 망을 쓰던 후발사업자가 자체적인 망구축을 위해 망투자를 진행하고 있어 스프린트와 T-모바일로 납품이 이루어지는 RFHIC도 4G 망투자 관련 매출이 이루어지고 있는 상황이다.
(2) 5G 최적화된 제품 보유, 선도업체로의 지위 확고해질 것
RFHIC는 무선네트워크 분야의 세계 1위 통신장비 업체인 화웨이와, 노키아, 삼성전자 등의 대표 기업들의 무선 통신 기지국에 적용되고 있으며, 4G때 까지 주로 사용되었던 실리콘 기반의 LDMOS 트랜지스터가 아닌 GaN제품을 개발/판매하고 있다.
GaN 트랜지스터는
1) 높은 주파수 대역에서 사용이 가능하며
2) 데이터 속도 향상과 증가하는 데이터 트래픽을 수용하기 위해 필요한 제품으로 전세계적으로 GaN 트랜지스터에 대한 수요가 높아지는 상황이다.
GaN 트랜지스터는 일본의 스미토모 전자와 RFHIC가 시장의 약 80%를 차지하고 있으며, 이 두회사만이 기술경쟁력과 가격경쟁력을 모두 보유하고 있어, 진입장벽이 높아 신규 경쟁사들이 단기간에 들어오기는 힘든 상황이다.
최근 중국이 5G의 2020년 상용화를 위해 5,000억 위안의 대규모 투자를 진행하는 등 공격적인 투자를 보이고 있고, 미국도 포화된 이동통신시장에서 새로운 신사업을 위해 5G 도입에 적극적으로 나서고 있다. 또한 미국은 4.5G의 형태로 통신장비를 중국보다 먼저 설치하고자 하고 있어 이미 LDMOS가 GaN으로 대체되기 시작하고 있다.
미국과 중국을 시작으로 전세계적으로 5G 투자가 이루어 진다면 기존의 LDMOS 시장이 GaN 시장으로 대체될 것으로 보이며, 5G는 활용할 수 있는 디바이스가 다양해 장기적으로 투자가 진행 될 것으로 예상되기에 RFHIC의 5G 관련 매출도 3G/4G때와는 다르게 장기적으로도 기대 가능할 것으로 예상된다.
(3) 고주파수에 최적화된 라인업 보유
RFHIC는 5G의 발열 및 에너지 효율의 개선을 위한 고효율 전력증폭기 기술을 가지고 있다.
5G에 적합한 송수신 소자를 직접화한 제품이 Front-End 모듈이며, 송수신을 전환하는 RF스위치, 송신용 증폭기, 수신용 저잡음 증폭기를 모두 내장하고 소형화 하였기 때문에 네트워크 장비의 제조비용을 절감할 수 있으며, GaN 소자 특유의 고효율 성능으로 인해 유지비용이 낮아 소형기지국과 Massive MIMO용으로 수요가 기대된다.
장비가 많아질수록 장비는 소형화/고효율화 될 수 밖에 없기 때문이다.
특히 2018년에 표준화가 이루어질 것으로 예상되는 5G의 주파수 대역은 4G 때와는 다르게 3Ghz 이상의 높은 대역이 될 것으로 예상되고 있다.
RFHIC는 5G의 주파수 대역에 적합한 GaN 트랜지스터 및 통신용 GaN 전력증폭기를 가지고 있다.
기존에는 LDMOS 트랜지스터가 선호되었지만, 3Ghz이상의 주파수에서 높은 효율성/안정성을 가진 GaN 트랜지스터가 선호될 것이기 때문이다.
5G의 상용화 예정시기가 2020년 이후에서 2020년 이전으로 앞당겨짐에 따라 GaN 제품의 시장 전망과 GaN 제품에 2000년 초기부터 개발/연구를 시작해 높은 기술력과 생산능력을 보유한 RFHIC에 대한 매출 전망이 긍정적일 수 밖에 없는 상황이다.
2) 레이더 전력증폭기부문은 덤
(1) 레이더 전력 증폭기 매출 성장 본격화
레이더용 전력증폭기는 레이더 시스템의 송수신부 또는 안테나 장치에 장착되어 제어부의 명령을 받아 RF송신출력을 안테나로 공급하는 필수 장비이다. 레이더용 전력증폭기가 포함된 송수신부의 경우 레이더 시스템 전체 비용의 약 30%를 차지하며 전체 시스템 운용 효율을 결정하는 핵심 요소이다.
최근에는 더욱 정밀한 제어가 필요 시 되고 있으며 반도체방식이 도입됨에 따라 GaN on SIC, GaN on Dianmond와 같은 제품이 기존 진공관 시장의 제품들을 대체해 갈 것으로 전망된다.
(2) 국내 LIG넥스원 및 해외 수출 급증 예상
일반적으로 5년이 지나면 레이더는 한세대가 지난 것으로 보고 있다.
내부 부품들이 매우 민감하기 때문인데, 기능을 제대로 발휘하기 위해서는 주기적으로 정비, 성능 개선, 부품교체 등이 이루어져야 한다.
다수의 해외 거래처를 확보하고 있는 RFHIC는 장기적으로도 안정적인 성장이 가능할 것으로 보인다.
글로벌 방위 업체들과 연계하여 신규개발 사업도 이루어지고 있으며 레이더용 GaN 전력 증폭기를 적용한 반도체 기반의 레이더 체계 개선 사업도 진행중이기 때문이다.
미국과 러시아 등의 국가에서는 자국 회사들이 자국내에서 생산하는 것을 선호하는데 RFHIC는 한국법인과 미국법인을 활용해 미국, 유럽, 한국의 방산업체들을 공략하고 있다.
GaN 트랜지스터의 91.1%가 무선통신장비 시장과 방위산업시장에 적용되어 있으며, 15년도말까지 GaN트랜지스터 시장규모가 3억달러에 달했으며 통신, 방위사업등의 시장에 GaN 트랜지스터가 채택됨에 따라 향후 5년간 2배 이상 성장할 것으로 예상된다.
GaN 트랜지스터 시장에서 기술/가격 경쟁력을 모두 가지고 있는 기업인 RFHIC도 통신과 레이더 부문의 성장으로 실적 개선이 가능할 것으로 예상한다.
또한 LIG 넥스원에서의 신규 매출이 2024년까지 800억원 이상 발생될 것으로 예상되고 있고, 수주 시기가 빨라지는 만큼 RFHIC의 매출에는 빠르면 내년부터도 적용될 수 있을 것으로 보이며, 해외에서도 안정적인 매출 창출이 가능할 것으로 보여 향후 3년 이내에 방산 부문의 비중이 6~7% 수준에서 13% 이상까지 늘어날 것으로 전망된다
3) 화웨이 주력 매출처로 성장, 매출처 다변화 본격화 예상
(1) 삼성에 이어 이젠 화웨이도 주력 매출처로 등극
RFHIC는 대표 글로벌 무선통신장비들 업체들과 모두 거래를 하고 있으며, 세계 10위 안에 드는 방산 업체들 중 6곳이 벤더로 등록이 되어 있다.
그렇기에 미국, 중국, 유럽, 한국 중 어느 한 곳의 매출 감소하더라도 유연하게 대응이 가능하다.
미국에서는 중국 제품들을 보안의 이유로 도입을 꺼려하는 분위기가 형성되고 있지만, RFHIC는 미국법인을 통해 미국에서의 매출을 꾸준히 발생시키고 있으며, 사드이슈가 있었던 중국에서도 계속 거래를 이어왔다.
향후에도 투벤더를 유지하고자 하는 화웨이가 스미토모전자와 RFHIC 두 곳에서 납품을 받는 구조가 기술면에서도 가격면에서도 쉽게 깨어지기는 힘들 것으로 판단하며 국내에서 유일한 GaN 트랜지스터 기업인 만큼 삼성향의 매출도 증가하는 추이를 이어갈 것으로 보인다.
특히 삼성을 통한 버라이즌 납품도 예상되어 RFHIC의 국내외 매출 모두 성장하는 모습을 보일 것으로 기대한다.
RFHIC는 핵심 기술력 및 가격 경쟁력을 바탕으로 전세계 100위 안의 방산 기업 중 다수의 업체를 벤더로 두고 있다.
대표적인 기업으로는 Boeing, Ratheon, Airbus등의 기업이 있다.
그리고 2017년에는 새롭게 4개의 벤더가 등록이 되었는데, 그 중 3개의 기업이 전세계 10위안에 드는 업체로 2017년 이후 방산 산업 부문의 성장이 긍정적일 것으로 판단한다.
LIG 넥스원에서의 매출발생이 생각보다 빨라질 예정이며 해외에서의 매출도 꾸준히 발생할 것으로 보여 향후 3-4년간의 방산 관련 매출의 장기적 성장이 기대된다.
4. Valuation
1) 실적 추정
(1) 매출 추정
RFHIC는 과거 주력 매출처는 삼성이었다.
하지만 이젠 화웨이도 주역 매출처로 부상이 예상된다.
GaN 트랜지스터를 중심으로 본격 매출 계상이 기대되기 때문이다.
화웨이향 매출은 2017년 300억원에서 2018년 600억원으로 성장하여 RFHIC 전체 매출액의 60%를 차지할 전망이며 삼성을 앞지르는 최대 매출처로 성장이 예상된다.
여기에 노키아 매출도 2018년을 기점으로 증가할 전망이어서 매출처 다변화에 따른 실적 개선이 기대된다.
RFHIC의 2017년 매출액은 전년동기대비 2% 증가한 623억원에 달할 것으로 전망된다.
부진했던 1분기와는 달리 2분기 매출이 전분기 대비 2배 이상 증가했고, 하반기 매출이 화웨이향 매출과 방산 매출 증가로 300억원에 달할 것으로 예상되기 때문이다.
당초 650억원 이상의 매출도 가능할 것으로 보였으나, 최근 크리사에서의 웨이퍼 공급 부족에 따른 17년 화웨이향 매출 감소분을 반영하였다.
하지만 18년 상반기에 웨이퍼 공급이 정상화됨에 따라 화웨이의 매출이 18년에는 500억원 이상 달성 가능할 것으로 예상하며, 2018년 예상 매출액은 전년동기대비 60% 증가한 997억원에 달할 것으로 전망한다.
화웨이향 매출이 GaN 트랜지스터 수요 증가와 공급 정상화로 인해 2017년 대비 170억원 이상 증가할 전망이며, 미국이 4.5G를 내세우며 GaN 트랜지스터를 이용한 장비를 설치하기 원하는 상황이기에 노키아향 매출이 증가할 것으로 보이고, LIG 넥스원 매출이 예상보다 빠르게 발생될 것으로 예상되기 때문이다.
2017년에 8% 수준이었던 방산 매출 비중이 2019년까지 13%대까지 증가 가능할 것으로 예상되며, 5G 투자가 본격적으로 시작되는 2019년 이후에는 화웨이와 삼성전자향의 매출증가로 통신부문의 매출도 증가 추이를 이어갈 것으로 예상된다.
미국이 5G 투자시기를 앞당기고 있어 화웨이향 매출이 본격적으로 이루어지기 전에 삼성전자 및 노키아의 매출도 2018년부터는 증가하는 추이를 발견할 수 있을 것으로 예상된다.
(2) 영업이익 추정
RFHIC의 17년도 영업이익은 전년동기 대비 48% 증가한 81억원에 달할 것으로 예상한다.
매출원가는 크게 변동이 없어 65% 수준을 유지할 것으로 예상한다.
17년에는 스팩합병 관련 비용이 20억~30억원 정도 반영될 것으로 예상되나 17년 5월 World Class 300에 선정되어 향후 5년간 약 90억원의 지원 받을 수 있게 되었다.
이에 1년에 15~20억원 수준의 비용절감이 가능할 것으로 보여 전체 비용 증가는 제한적일 것으로 예상된다.
통신장비업체 향 매출이 화웨이와 노키아에서 증가하는 양상을 보여 이를 반영했으며, 마진율을 10%~20% 수준으로 적용했다.
방산 부문은 통신 부문보다 마진율이 훨씬 높은 쪽이며, 2016년 7% 수준이었던 방산 매출 비중이 2017년 8%, 2018년 13%로 확대되며 전체
영업이익 증가에 기여했다.
영업이익률이 2016년 9%보다 소폭 개선된 12% 수준이 될 것으로 예상되며 2018년 영업이익률은 10% 중반 대에 도달할 수 있을 것으로 예상된다.
이에 2018년도 영업이익은 2017년 대비 80% 증가한 146억원에 달할 것으로 전망한다.
2) 투자의견 및 TP 산정
RFHIC에 대한 투자의견을 매수, 목표주가를 3,200원으로 제시한다.
투자의견을 매수로 제시한 이유는
1) 4G 투자로 인해 통신 부문의 17년 매출 성장 전망이 긍정적이고,
2) 5G의 조기 도입으로 인해 2018년~2019년 GaN 트랜지스터 매출 증가가 예상되며,
3) 고마진의 방산 부문 매출이 새로운 해외 벤더 도입 및 국내 매출 확대로 2018년까지 크게 증가할 것으로 보이고,
4) 기술/가격 경쟁력으로 다수의 글로벌 벤더들을 보유해 리스크 헷지가 가능할 것으로 보이며,
5) 국가 연구 지원금 및 기술 개발 완성 단계를 고려시 비용 증가가 제한적일 것으로 판단되기 때문이다.
목표주가는 2018년 예상 EPS에 글로벌 TR 부품업체들의 평균 PER 23배를 적용해 산정하였다.
현재주가대비 55%의 상승 여력이 있다고 판단한다
리포트 원문 link : http://hkconsensus.hankyung.com/apps.analysis/analysis.downpdf?report_idx=453501
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