선박엔진 변화를 주도하고 있는 대우조선해양
2012년 대우조선해양은 Diesel Cycle의 2중 연료 추진엔진 ME-GI가 탑재되는 LNG선을 세계 최초로 수주했다.
1912년 디젤엔진이 선박에 탑재되기 시작한지 100년 만에 가스를 연료로 사용하는 엔진시대가 막을 올린 것이다.
동시에 기존의 LNG선 추진 기관이었던 Otto cycle의 DFDE 발전기는 Yamal LNG선과 같이 제자리 선회가 필요한 특수한 경우를 제외하면 사실상 수요가 모두 사라졌다.
ME-GI엔진은 M.A.N이 1990년대 초 개발을 완료해 육상 발전기에 사용된 사례가 있지만 고압분사에 대한 기술적 안정성에 선주들이 우려를 나타내면서 선박의 추진엔진으로는 사용되지 못하고 있었다.
대우조선해양은 M.A.N과 함께 ME-GI 추진시스템에 대한 설계를 다시 개발해 메이저 선사 Teekay LNG를 대상으로 2012년 12월 최초로 수주계약을 체결하게 된다.
당시 Teekay LNG의 경쟁선사인 그리스 Maran gas가 먼저 ME-GI엔진에 대한 기득권을 가져가려 했으나 Teekay가 한발 먼저 발주를 결정했고 다음해 Maran gas도 대우조선해양으로 ME-GI엔진이 탑재되는 LNG선 발주를 늘렸다.
Teekay와 Maran gas 모두 대우조선해양을 가장 선호하는 메이저 선주사이며 지난해부터는 삼성중공업을 선호해온 노르웨이 Fredriksen도 대우조선해양으로 LNG선 발주를 늘리는 변화된 모습을 보이고 있다.
ME-GI엔진은 DFDE 발전기와 달리 구조가 간단하고 열효율이 높으며 성능의 안정성을 대우조선해양이 제시하면서 시장점유율을 크게 높이고 있다.
2013년부터 수주된 LNG선의 추진엔진은 ME-GI가 약 80%, X-DF는 20% 수준이다.
M.A.N은 VL탱커와 같은 일부 선종을 제외하면 선박 추진엔진 시장의 90%에 가까운 점유율을 갖고 있다.
리먼 사태 이전만해도 선주들은 M.A.N에서 제시하는 조선소와 엔진 조립업체의 명단에 많은 신뢰를 갖고 있었다.
리먼사태 이후 선박 연비 경쟁과 추진엔진의 변화가 나타나면서 조선소간의 설계기술력이 차이가 발생하기 시작하면서 새로운 엔진을 탑재하기 위한 조선소의 능력이 중요해 지는 시기가 도래하게 된다.
결국 선박 건조와 엔진 탑재는 조선소가 해결해야 한다.
대우조선해양이 M.A.N의 새로운 엔진 탑재에 따른 기술적 안정성을 선주들에게 제시하면서 선박엔진의 변화를 주도해오고 있다.
이러한 변화는 대우조선해양이 경쟁 조선소들 중에서 가장 낮은 건조원가를 갖추게 배경이기도 하다.
엔진 조립업체간의 차별화
M.A.N은 독일에 본사를 두고 있으며 4행정 중속 발전기 사업은 독일에, 2행정 저속추진 사업은 덴마크에 위치해 있다.
독일에서는 4행정 중속 발전기를 자체 생산하고 있으며 덴마크에서는 2행정 저속추진 엔진 개발을 담당하고 실제 생산은 전세계 엔진 조립업체를 통해 외주 생산체제이다.
한국에는 현대중공업 엔진사업부와 HSD엔진, STX가 M.A.N의 외주 생산업체이며 일본에서는 Mitsui E&S가 대표적이다.
이외 중국, 베트남, 기타 유럽국가들도 M.A.N의 2행정 저속추진엔진을 생산하고 있다.
엔진 타입은 선주가 결정하지만 엔진 조립업체는 조선소가 결정한다.
다시 말해 M.A.N 엔진을 사용할지 아니면 Wartsila Sulzer 엔진을 사용할지는 선주가 결정하지만, 엔진 생산업체는 조선소가 결정을 하는 구조이다.
M.A.N의 수 많은 외주 엔진 조립업체들은 조선소에 의해 선택을 받게 되는 구조가 된다.
한국 조선소들은 거리와 비용이 유리한 한국의 엔진 생산업체들에게 선박엔진 주문을 주게 된다.
반면 일본이나 중국 조선소들은 자국의 엔진 조립업체를 이용하는 것이 유리할 것이다.
선박의 기술진화가 점점 심해지면서 선박 설계인력이 사실상 없는 것과 다름없는 중국과 일본 조선업체들의 경쟁력은 점점 사라지고 있다.
중국과 일본의 엔진 조립업체들의 미래는 불투명해진 것이다.
중국의 수 많은 엔진 조립업체들은 아직 ME-GI엔진을 생산해내지 못하고 있다.
내구성과 품질 기준을 만족시키지 못하고 있기 때문이다.
중국의 엔진 조립업체들은 M.A.N의 기술 지원을 받고 있지만 한국과 일본의 엔진 생산업체들과 비교해 제조업 숙련도가 낮아 MEGI
엔진 생산에 많은 어려움을 겪고 있다.
일본의 경우 조선업체의 설계능력이 부족해 ME-GI엔진을 선박에 탑재하는 것에 큰 어려움을 겪고 있다.
한국보다 앞서 LNG선을 건조해온 일본 조선업체들이 과거 경험이 많은 증기 터빈이 아닌 ME-GI엔진 탑재 사양의 수주를 제대로 소화하지 못하고 있어 M.O.L 같은 일본 대형 선사들은 한국 조선소에 LNG선을 발주하기 시작했다.
엔진 기술은 독일 M.A.N이 갖고 있지만 엔진 제작 기업들간의 실질적인 경쟁은 현대중공업 엔진사업부와 HSD엔진 두 군데로 압축된다.
LNG추진, 기자재 기업에 새로운 사업 기회 제공
전세계 중고선 3만여척 중 2013년 이후 인도된 선박 5,700여척은 ME엔진이 탑재되어 있어 중고선 개조를 통해 LNG추진선으로 전환이 가능하다.
이는 기자재 기업들에게 새로운 사업기회를 제공하게 될 것이다.
2012년 이전까지 인도된 선박들은 모두 LNG추진 신조선으로 교체되어 갈 것이다.
LNG 연료탱크는 대우조선해양-POSCO가 공동개발하고 현대미포조선이 최초로 탑재한 고망간 연료탱크가 대표적이다.
동성화인텍과 대창솔루션, 엔케이, 래티스 테크놀로지(비)도대표적인 LNG연료탱크 기업이다.
LNG연료공급장치는 동화엔텍과 선보공업(비)이 관련된 기업들이다.
ME-GI엔진 조립에는 현대중공업 엔진사업부와 HSD엔진이 있다.
LNG 추진선, 과거 이중선체 탱커선 수요 상회할 전망
8년의 시간을 두고 5천척의 탱커 모두 이중선체로 교체
1989년 알래스카 앞바다에서 Exxon Valdez호가 좌초되면서 미국은 모든 단일선체 탱커선의 입항을 금지하게 된다.
IMO는 1992년 MARPOL 92를 통해 1993년 7월 계약부터 5천톤급 이상의 모든 탱커선의 이중선체 의무화를 강제화했으며 2005년에는 운항중인 모든 단일선체 탱커선이 2010년까지 퇴출되는 규정을 명문화 했었다.
그리스 선주들은 이에 즉각 반발하는 입장을 보였지만 세계 최대 석유수입시장인 미국의 단일선체 탱커선의 입항금지와 IMO규제가 맞물리면서 5천척에 달하는 단일선체 탱커선은 8년의 시간동안 모두 이중선체 탱커선으로 교체가 되었고 2000년대 초 한국 조선소들은 이에 대한 엄청난 수혜를 가져갔었다.
지금의 SOx규제와 각 항구들의 벌금 및 벌칙 규정은 과거 이중선체 탱커선으로의 교체수요와 매우 유사한 흐름을 보이고 있다.
특히 스크러버 장비에 대한 입항 금지가 확산되는 움직임을 보이고 있다는 점에서도 그러하다.
이중선체 탱커선 수요는 기술적인 선체의 변화만을 불러온 것이지만 이번 SOx 규제는 선박 연료에 대한 규제라는 점 그리고 스크러버장비와
저유황유는 선박에 치명적인 결함을 유발한다는 점에서 더욱 강력한 효과를 보일 것으로 예상된다.
특히 추진엔진계통의 변화가 나타나고 있기 때문에 설계능력이 없는 일본과 중국 조선업은 이번 LNG추진선 경쟁에서 이탈해가는 속도는 더욱 가속화될 것이다.
단일선체 탱커선의 입항 금지와 이중선체 탱커선으로의 교체를 이끈 주역 중 한곳인 미국 해안경비대(USCG)는 올해 6월 저유황유(혼합 저유황유 포함) 사용 선박의 엔진 계통 결함을 주의깊게 모니터링 하고 있다는 것을 밝힌 바 있다.
대우조선해양 - 선박엔진 변화와 조선업 기술 진화를 주도
조선업의 새로운 기술변화는 대우조선해양이 주도
멤브레인 LNG선의 최초 건조, 가장 많은 VL탱커 건조 경험.
1만TEU급 이상 초대형 컨테이너선의 최초 건조, Maersk Line을 비롯한 세계적인 메이저 선사들의 두터운 고객층 등 대우조선해양은 항상 새로운 선박과 새로운 기술을 가장 먼저 상용화 시키는 혁신적인 모습을 보여왔다.
이러한 대우조선해양의 혁신은 2012년 12월 ME-GI 엔진이 탑재되는 LNG선을 최초로 수주하는 모습마저 보여주었다.
LNG를 사용하는 선박의 수요가 늘어날수록 대우조선해양이 상용화 시켜놓은 MEGI추진 시스템이 전세계 조선업계로 확산되어가게 될 것이다.
대우조선해양은 국내외 조선소들에게 기술지원을 통해 LNG추진선과 LNG벙커링선 건조에도 일조하고 있어 LNG추진 기술이 상용화되는 것에 주도적인 역할을 하고 있다.
기술의 혁신에 따른 가장 낮은 건조원가
대우조선해양은 ME-GI 엔진 추진시스템을 상용화시키면서 기존의 DFDE 발전기 추진시스템과 비교해 선박 건조에 필요한 필요 부품 갯수를 줄이면서도 확연히 낮아지는 OPEX(선박 운항비용)를 선주들에게 제시했었다.
이런 과정에서 대우조선해양은 LNG선을 대량으로 수주하게 되었고 건조원가를 크게 낮추는 여건을 만들 수 있었다.
기술진보를 통한 건조원가 절감으로 대우조선해양은 가장 양호한 영업실적과 현금흐름을 보여주고 있다.
목표주가 50,000원(유지) 투자의견 BUY(유지)
대우조선해양 목표주가 50,000원과 투자의견 BUY를 유지한다.
대우조선해양의 2019년 영업실적은 매출액 7조 1,818억원, 영업이익 3,592억원으로 영업이익률 5.0%로 추정된다.
ROE는 2018년 5.8%에서 2019년은 10.4%, 2020년에는 11.4%로 추정된다.
선박 건조량이 늘어날수록 대우조선해양의 순차입금 규모는 더욱 줄어들게 될 것이다.
HSD엔진 - 2019년 수주 1조원을 바라보다
실적 성장의 Key는 이중연료 추진엔진 매출 비중의 증가
HSD엔진 실적 성장의 키 포인트는 이중연료 추진엔진 매출비중 증가이다.
이중연료추진엔진은 기존의 디젤엔진과 비교해 가격과 수익성이 상대적으로 높기 때문이다.
HSD엔진의 매출 실적에서 ME-GI와 같은 이중연료 엔진비중은 지난해 20% 수준에서 올해는 40% 수준으로 증가되었고 내년에는 45% 수
준으로 더욱 늘어날 전망이다.
당장은 LNG선 건조량이 늘어나고 있는 영향을 받고 있는 것이지만, LNG추진선 수요가 늘어나고 있으므로 앞으로 3~5년안에 이중연료엔진 매출비중은 100%에 가까운 수준으로 늘어날 전망이다.
수주실적은 2017년 3천억원에서 2019년 1조원 전망
조선소들의 선박 수주량이 증가되면서 HSD엔진의 영업실적도 급격히 개선되고 있다.
HSD엔진의 수주실적은 지난해 3,100억원에서 2018년에는 8천억원 수준으로 늘어났고 2019년에는 1조원에 달하는 수준이 될 것으로 예상된다.
이에 따라 매출실적도 2018년 5천억원 중반에서 2019년에는 7천억원 수준으로 늘어나며 2021년에는 1조원 수준으로 늘어날 전망이다.
선박 발주량이 가장 크게 늘었던 2007년 선박 수주의 엔진 매출이 발생된 2010~11년 HSD엔진의 매출실적은 2조원까지 늘어났었다.
3만척에 달하는 중고선박들은 LNG추진사양과 같은 신조선으로 모두 교체가 되어 갈 것이며, 한국 조선업 중심의 제한된 경쟁으로 수주선가도 오르기 시작했다.
특히 LNG를 주 연료로 사용하는 이중연료 추진엔진의 매출 비중이 높아질수록 HSD엔진의 매출실적은 다시 역사적 최고 수준까지 늘
어나는 모습을 보이게 될 것이다.
목표주가 7,000원(상향) 투자의견 BUY(유지)
HSD엔진 목표주가를 6,000원에서 7,000원으로 상향하고 투자의견은 BUY를 유지한다.
목표주가는 2020년 BPS 7,681원에 PBR 0.9배를 적용했다. HSD엔진의 영업현금흐름이 개선되면서 순차입금 규모도 빠르게 감소되고 있다는 것에 주목할 필요가 있다
같이 읽어보면 좋은 리포트
2018/11/17 - [산업/조선, 해운] - 대우조선해양 - ME-GI 추진 방식, 지구 온난화 개선시킨다 (하나금융투자)
리포트 원문 link : http://hkconsensus.hankyung.com/apps.analysis/analysis.downpdf?report_idx=504562
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