기준금리 인하와 경기 침체 우려 등에 따라 1분기 중 은행주 대폭 하락
은행주는 1분기 중 33.6% 하락해 KOSPI 하락률 20.2% 대비 큰폭으로 초과하락했다.
지난해 12월말 배당락 이후부터 주가가 약세를 보이더니 라임 사태와 기준금리 인하 우려 부각 등으로 외국인이 은행주를 큰폭 매도하기 시작하고 2월말 이후에는 COVID-19가 전세계적으로 확산되기 시작하자 주가도 급락하기 시작했다.
경기침체 우려 외에도 이에 대응하기 위한 한은의 전격적인 기준금리 인하와 더불어 중소법인·자영업자 부실을 막기 위한 민생·금융안정 패키지 프로그램 및 금융시장 안정화 방안(증권·채권시장안정펀드) 등에 은행들이 동원되면서 주주가치 저하 우려가 커졌기 때문이다.
유가 급락 및 원/달러 환율 급등, 자금시장 불안에 따른 채권금리 급등락 등 불안정한 각종 매크로 지표들로 인해 한때 금융시스템 위기 우려까지 불거졌고, 국내 기관과 외국인들의 은행주 투매 양상도 나타났다.
다만 최근에는 원/달러 환율이 하락 전환하고 금융시장이 일단 진정 분위기에 접어들면서 낙폭과대에 따른 은행주 안도 랠리가 일부 나타났고, 주가 하락 폭도 소폭 만회되고 있는 상태이다.
금융주 약세는 한국만이 아닌 전세계적인 현상이었는데 미국과 유럽, 한국 은행들의 주가가 많이 하락한 반면 중국과 일본 은행들은 상대적으로 초과하락 폭이 적었던 편이었다.
외국인들은 1분기에도 은행주를 약 7,060억원 순매도하며 2019년 3분기 이후 3분기째 연속 매도세가 진행 중이다.
1분기에는 국내 기관들마저 은행주 순매도 행진에 동참하면서 수급 여건이 크게 악화되고 있다.
반면 최근 ‘동학개미운동’으로 불리는 개인투자자들의 주식 매수세는 은행주에도 이어져 1분기에만 은행주를 약 1조 2천억원이나 순매수하면서 수급 버팀목 역할을 톡톡히 했다.
특히 라임사태 이슈 발생에 따라 외국인과 국내 기관이 투자비중을 적극적으로 축소하고 있는 신한지주를 약 4,820억원 가량 집중 순매수하면서 타행들보다 압도적으로 매수 규모가 큰 점이 다소 특징적인 요인이었다.
은행주 내에서 1분기에 주가가 가장 선방했던 종목은 JB금융과 KB금융으로 주가 하락 폭이 각각 18.5%와 27.5%에 그쳤다.
JB금융은 2019년에도 NIM이 상승하고, 연간 순익도 3,420억원로 은행 중 가장 높은 수익성(ROE 10.4%, ROA 0.73%)을 시현한데다 주당배당금도 300원으로 시장예상치를 상회했기 때문이다.
KB금융의 경우 DLF 사태에서 빗겨나 있었던데다 환매중단된 라임펀드 판매잔고도 미미해 관련 우려가 적었고, 푸르덴셜생명 M&A 기대감도 작용했던데다 주주총회에서 경영진이 자사주 매입과 소각에 유연하게 대처하겠다고 언급한 점도 주가 하락 폭을 줄이는데 일조한 것으로 추정된다.
반면 BNK금융은 주가가 42.1% 하락하며 은행 중 주가가 가장 부진했다.
전반적으로 DGB금융과 BNK금융의 주가가 부진했는데 이들은 금리 하락에 따른 NIM 하락 민감도가 시중 은행 대비 더 큰 것으로 인식되고 있는데다 COVID-19가 대구를 기점으로 일파만파 확산되었기 때문이다.
지방은행들은 지역을 거점으로 영업을 하고 있고, 총여신대비 중소기업 및 자영업자 익스포져 비중도 시중은행보다 높기 때문에 경기 침체 우려시 대손비용 증가 가능성에 대한 우려가 커질 수 밖에 없다.
JB금융도 역시 지방은행이지만 지난 10여년간 중소법인대출 비중이 크게 줄고, 주택담보대출 비중이 큰폭 확대되는 등 대출포트폴리오가 상당히 변화되었다는 점에서 관련 우려가 DGB금융과 BNK금융에 비해 크지 않은 것으로 판단된다.
기업은행도 주가가 36.4%나 하락했는데 이는 올해 상반기에 단행한 약 2,640억원의 제3자 배정 정부 증자에 따른 dilution 우려와 COVID-19 정책금융 지원을 위한 추가 증자가 하반기에도 약 4천억원 내외 추가로 예정되어 있는 점이 주가 약세를 가중시키고 있는 것으로 추정된다.
중소법인과 자영업자 대출 비중이 높은 기업은행과 DGB금융, BNK금융 등에 대해 무디스가 신용등급 하향 검토에 착수했다는 소식 등도 이들 은행들의 투자심리에 부정적으로 작용하고 있다.
하나금융은 원/달러 환율이 급등하며 외화환산손실 발생에 따른 1분기 실적 부진 가능성 등이 주가 약세를 야기했던 것으로 추정된다.
1분기 실적은 컨센서스 하회 예상. 아직은 대손비용 상승 현상 나타나지 않을 듯
1분기 은행 추정 순이익은 약 3.5조원으로 전년동기대비로는 약 9.0% 감소해 시장 컨센서스를 하회할 것으로 예상된다.
다만 기준금리 인하와 대손비용 상승 등 아직 애널리스트들의 2020년 이익추정치 하향이 본격적으로는 이루어지지 않은 상태이기 때문에 향후 컨센서스가 추가로 빠르게 내려갈 공산이 크다.
1분기에도 NIM은 추가 하락하지만 대출성장률이 우려와 달리 상당히 높을 것으로 예상되는데다 COVID-19 확산에 따른 경기 상황 악화에도 불구하고 시차효과를 감안시 아직까지는 시기적으로 건전성 악화 현상이 본격적으로 나타날 수 있는 때가 아니므로 대손비용도 크게 증가하지는 않을 것으로 추정되기 때문이다.
다만 비이자이익의 경우 금융투자사를 비롯한 비은행계열사들의 실적 저조과 은행 비이자이익 부진 현상은 불가피할 전망이다.
판관비의 경우는 KB금융과 기업은행 등 일부 은행들의 계절성 사내복지기금 적립 외에 특이 요인은 없을 것으로 추정된다.
2019년 하반기 두차례의 기준금리 인하 효과와 시중은행들의 안심전환대출 판매로 인해 1분기에도 NIM 하락이 기정사실화되어 있던 마당에 국내 시중금리가 2월부터 재차 급락했고, 한은이 3월 임시회의를 개최해 기준금리를 50bp 인하하면서 은행들의 1분기 NIM은 평균적으로 4bp 하락하고 향후에도 마진 하락 추세는 지속될 전망이다.
다만 최근 단기자금시장이 경색되고 일부 우량기업마저 회사채 발행이 만만치 않은 상황이 전개되면서 기업들이 은행 차입을 통한 조달을 확대할 것으로 보여 1분기 대출성장률은 우려와는 달리 1.5%를 크게 웃돌 것으로 추정된다.
따라서 이자이익 감소는 불가피하지만 우려보다는 감소 폭이 적지 않을 것이고, 1분기에는 영업일수가 평분기보다 적은 점으로 인해 이자이익이 줄어들 수 밖에 없는 계절성 영향을 제외할 경우의 이자이익 감소 폭은 그다지 크지 않을 전망이다.
COVID-19 확산으로 경제활동이 크게 둔화되면서 중소법인·자영업자 부실 우려가 증가하고 있지만 민생금융안정 패키지 프로그램을 통해 원금 만기 연장 및 이자 상환 유예 등 취약 계층의 금융부담을 완화해 주기로 하면서 당장 은행들의 대손비용이 급등할 가능성은 낮아졌다.
다만 건전성이 악화되지 않더라도 은행들이 충당금을 보수적으로 적립할 가능성이 높아 대손비용은 다소 증가할 것으로 예상된다.
1분기 은행 대손충당금은 약 1.6조원으로 매년 계절성으로 인해 충당금이 증가하는 4분기를 제외시 2015년 이후 가장 높아질 전망이다.
1분기의 주요 일회성 요인으로는 하나금융과 기업은행의 경우 원/달러 환율에 따른 비화폐성 외환환산손실이 각각 세전 약 1,000억원과 200억원 발생할 것으로 추정되고(우리금융의 경우 외화환산익 200~300억원 발생 전망), KB금융과 기업은행은 각각 1,000억원과 500억원 내외의 사내복지기금 적립이 예상된다.
그 외에 기업은행의 경우 KT&G 배당금이 약 420억원 정도 인식될 전망이다.
대부분 은행들의 1분기 실적이 표면 컨센서스를 하회할 것으로 예상되는 가운데 애널리스트들의 이익추정치 하향을 감안한 실질 컨센서스 대비 이익 하회 폭이 더 큰 은행은 KB금융과 DGB금융일 것으로 추정된다.
KB금융과 DGB금융은 추정 순익은 7,940억원과 810억원으로 KB증권과 하이증권 등 증권계열사들의 실적 부진과 더불어 은행 비이자이익도 상당히 저조할 것으로 판단되기 때문이다.
반면 JB금융과 하나금융은 1분기 중 각각 900억원과 5,760억원 내외의 순익을 시현하면서 컨센서스와 큰 차이가 없는 비교적 선방한 실적을 시현할 것으로 예상된다.
신한지주도 1분기에 약 8,750억원의 순익을 시현해 타행대비 실적이 양호할 것으로 전망된다
NIM은 1분기에도 4bp 하락 예상. NIM 하락 추세는 3분기까지 지속될 전망
최근 단기자금시장이 경색되고 일부 우량 기업들마저도 회사채 발행이 만만치 않은 상황이 전개되면서 기업들이 은행 차입을 통한 조달을 확대할 것으로 예상된다.
주요 언론에 따르면 4대 시중은행의 대기업대출이 글로벌 금융위기 이후 최대 수준으로 증가한 것으로 보도되고 있다.
따라서 가계대출 부진이 예상됨에도 불구하고 2020년 대출성장률은 기존 예상보다 확대될 공산이 크다.
1분기 은행 평균 대출성장률은 1.8% 이상으로 추정된다.
정책금융기관 외에 민간금융회사도 대출 만기연장 및 중소기업·자영업자에 대한 유동성 공급 지원에 참여하게 되면서 2020년 연간 대출성장률은 기존 예상치인 4% 수준을 다소 상회할 가능성이 높아졌다고 판단된다.
은행별로는 DGB금융이 1분기에만 5% 가량 대출이 급증하고, KB금융과 신한지주도 2%를 상회하거나 육박하는 대출성장률을 기록할 전망이다.
은행 평균 1분기 NIM은 약 4bp 하락할 것으로 예상된다.
2019년 7월과 10월 두차례의 기준금리 인하와 더불어 7~8월 시중금리 급락에 따른 여파가 2020년 1분기까지 영향을 줄
수 밖에 없고, 안심전환대출 판매에 따른 NIM 하락 요인도 발생하기 때문이다.
원/달러 환율 상승도 NIM에는 부정적인 요인이다.
외화이자수익자산의 증가로 인해 NIM이 하락하는 경향을 보이기 때문이다.
연초에는 1분기 NIM이 일정수준 정도 추가 하락하고 나면 이후 바닥을 다지면서 2~3분기에 반등할 것으로 예상해 왔지만(예금은행 가중평균금리동향에 따르면 잔액기준 예대금리차가 1~2월 반등하는 모습) COVID-19가 확산되기 시작되면서 2월 중 시중금리가 다시 급락했고, 한국은행이 3월 임시회의를 개최해 기준금리를 50bp나 전격적으로 인하했기 때문에 NIM 하락 추세는 적어도 3분기까지는 지속될 가능성이 높아졌다.
우리는 2020년 연간 은행 평균 NIM을 2019년 대비 약 15bp 하락할 것으로 추정하고 있는데 이는 1분기에 외에도 2분기와 3분기에 분기 NIM이 각각 4bp와 3bp 정도 추가 하락하고, 4분기에 약 2bp 상승한다는 가정 하에 산출된 것이다.
대부분 은행들의 1분기 NIM이 3~5bp 가량 하락할 것으로 예상되는 가운데 우리금융은 마진 하락 폭이 1bp 내외에 그쳐 은행 중 가장 선방할 것으로 추정된다.
반면 DGB금융은 NIM이 7bp 가량 하락해 마진 급락세가 지속될 전망이다.
시중금리 급락에 따른 부정적 영향이 은행 중 가장 큰데다 주택담보대출이 급증하고 있는 점도 NIM 압박 요인으로 작용하고 있는 것으로 추정된다.
경기 악화가 은행 자산건전성에 미치는 시차 효과 등을 감안시 아직 시기적으로도 건전성 악화 현상이 두드러지게 나타날 때는 아니지만 은행들이 보수적·선제적으로 충당금을 적립할 개연성은 높아졌다고 판단된다.
원금 만기 연장이나 이자 상환 유예 등의 각종 조치들과 더불어 시행되고 있는 정책자금 공급 등을 감안하면 설령 은행들의 자산건전성이 크게 악화된다고 하더라도 지표로서 의미있게 확인되는 시기는 하반기나 되어야 가능할 수 있을 것이다.
은행 전체 1분기 대손비용은 전년동기대비 41.8% 증가한 약 1.6조원으로 추정되는데 매년 계절성으로 인해 충당금이 증가하는 4분기를 제외시 2015년 이후 가장 높아진 수치를 기록할 것으로 추정된다.
그럼에도 불구하고 예상 대손비용 1.6조원은 총자산대비 0.26%에 불과해 과거 2015년 이전의 수치와 비교해볼 때 여전히 상당히 낮은 수준이다.
현 은행 주가는 ROE 3~4%의 글로벌 금융위기 수준의 대손비용 상승을 반영 중
미래 잠재 부실 발생 규모의 불확실성 등으로 인해 이익가시성은 매우 낮은 상황이지만 우리는 2020년 은행 추정 순이익을 약 12.6조원으로 ROE는 7.2%, ROA는 0.51%로 예상하고 있는데 반해 현 은행 평균 PBR은 약 0.25배에 거래되고 있다.
결국 현 주가는 경기 침체에 따른 부실 발생 등으로 은행 ROE가 약 3~4% 수준으로 하락하는 상황을 반영하고 있다고도 볼 수 있다.
우리의 시나리오 분석에 따르면 COVID-19 지속에 따라 경기 침체가 극심해지면서 글로벌 금융위기 수준으로 은행 자산건전성이 악화된다고 가정할 경우 은행 총자산대비 대손비용률이 0.6% 수준으로 상승해 2020년 은행 전체 순익은 6.8조원, ROE는 4.0%로 하락하게 되는 것으로 나타났다.
2008~2010년 글로벌 금융위기 당시의 은행 평균 총자산대비 대손비용률은 0.74%까지 상승했는데 특히 KB금융과 우리금융, 기업은행은 대손비용률이 각각 0.94%와 0.79%, 0.94%까지 상승하면서 은행 전체 충당금 증가와 이익 감소를 견인했다.
다만 2008년 글로벌 금융 위기는 주로 대기업 위기였고, 지금은 잠재된 위험 요인의 시작점이 중소법인·자영업자라는 점이 다른데다 은행들의 대출포트폴리오가 보증서 및 부동산담보 비중이 높은 SOHO(자영업자)대출과 주택관련대출 위주로 증가해 왔다는 점에서 글로벌 금융위기 수준의 건전성 악화가 발생한다고 하더라도 상기 은행들의 대손비용률은 2008년 수준까지 상승할 가능성은 낮다고 판단된다.
따라서 이러한 변화 요인들을 반영할 경우 글로벌 금융위기 수준의 건전성 충격이 온다면 대손비용률은 약 0.6% 정도로 상승할 것으로 추정된다.
만약 대손비용률이 0.6%까지 상승한다면 2020F 은행 순이익은 약 6.8조원으로 감소하고, ROE는 4.0% 정도까지 하락하게 된다.
따라서 최악의 경우가 발생한다면 은행 ROE가 3~4% 수준으로 하락할 수도 있을 것이다.
그러나 설령 그렇다고 하더라도 이러한 수익성 악화는 길어야 1~2년간의 현상으로 감염병에 의한 경제활동 위축은 몇 개월 후에는 종식될 가능성이 높고, 치료제나 백신이 개발될 경우에는 그 시기가 더욱 빨라질 수 있다.
따라서 일시적으로 ROE가 하락하는 현상을 반영한 현 주가 수준이 영구히 지속되지는 않을 것으로 판단된다.
우리가 은행주 반등 가능성이 높다고 판단하는 배경이다.
게다가 현 은행 PBR은 2008년 글로벌 금융위기 당시인 0.37배 뿐만 아니라 은행들이 3~4년간 대규모 적자를 시현했던 1997~2000년 IMF 사태 당시의 PBR 0.28배보다도 낮은 수준에 거래되고 있다는 점에서 가격메리트는 분명히 매우 높다.
증권시장안정펀드는 주가 부양보다는 저점 지지 역할. 보수적 집행 예상
전일 금융위원회와 17개 금융기관은 제2차 비상경제회의에서 결정된 COVID-19 관련 금융시장 안정화 방안의 후속조치로서 총 10조원 규모의 증권시장안정펀드(다함께코리아펀드) 조성을 위한 업무협약을 맺었다.
금융지주사 및 은행으로는 KB금융·신한지주·우리금융·하나금융 등 4대 금융지주사가 각각 1조원씩 부담하고, BNK금융 2,500억원(부산 1,500억원, 경남 1,000억원), DGB금융 1,400억원, JB금융 1,100억원(광주 600억원, 전북 500억원)을 출자하게 된다.
다만 최대 조성 한도가 10조원이라는 것으로 Capital Call 방식으로 진행되며 출자 금융회사의 유동성과 주가 상황 등을 감안해 1차 Capital Call 규모는 애초 계획된 3조원을 하회하는 1조원 내외인 것으로 파악되고 있다(총 한도의 10%).
따라서 1차 출자규모는 KB금융·신한지주·우리금융·하나금융 등 4대 금융지주사가 약 1,000억원 내외씩, BNK금융과 DGB금융, JB금융은 250억원, 140억원, 110억원을 부담하게 된다.
은행권의 증권시장안정펀드 출자로 향후 주가 상승시 투자이익이 발생할 수도 있지만 반대의 경우 손실 발생 등 리스크가 확대된다는 측면에서 은행 주주 입장에서는 우려가 클 수 밖에 없다고 판단한다.
또한 높은 위험가중치(주식은 위험가중치 300%)로 인한 자본비율 하락 효과도 발생할 수 있기 때문이다.
다만 금번 증권시장안정펀드 출자분은 위험가중치를 낮게 적용해 주는 방안이 검토되고 있어 자본비율에 미치는 영향은 거의 없을 것으로 판단된다.
게다가 증권시장안정펀드의 역할은 주가 부양의 목적보다는 저점 지지인 것으로 추정되어 주식 매입 기준이 매우 보수적일 가능성이 높고, 실제 집행되는 규모도 우려보다는 크지 않을 전망이다.
우리는 KOSPI 1,500~1,600pt를 크게 웃도는 수준에서는 증권시장안정펀드가 집행되는 규모가 매우 미미할 것으로 판단한다.
아무래도 정부 대책은 실물 경기와 관련된 기업자금 공급 및 자금시장 안정화가 최우선 순위일 것이고, 증권시장안정펀드는 투자심리 안정 효과를 위한 방안에 불과할 공산이 크다.
은행주 주가 바닥은 이미 확인. 주가 하락시마다 저점 매수 권고
은행업종에 대한 투자의견 비중확대를 유지한다.
최근 주가가 일부 반등했지만 실물 경제 침체 수준이 서서히 지표로 확인될 경우 은행주 투자심리가 다시 위축될 개연성은 얼마든지 있다.
다만 금융시스템 붕괴 가능성 등 공포감이 극대화된 은행주 하락 폭은 3월 중순경 이미 발생했기 때문에 은행주 주가 바닥은 어느정도 확인된 것으로 판단된다.
한미 통화스왑 등 외환당국의 대응과 미국 경기부양책에 대한 기대감 등으로 불안심리가 일정부분 완화되면서 원/달러 환율이 다소 안정화되고 있는데다 금융시장 안정을 위한 금융당국의 정책적 노력도 계속될 것이므로 직전 주가 저점이 깨질 가능성은 낮아진 것으로 판단한다.
물론 우려보다 1분기 실적이 선방함에도 불구하고 비이자부문과 충당금 변동성 확대로 하반기 은행 실적 불확실성은 커질 것으로 예상되지만 그러나 금융시스템이 위기 상황으로 일파만파 번질 가능성은 높지 않다는 점에서 현 은행 PBR 0.25배는 과도한 저평가 국면으로 볼 수 있다.
또한 4/15 총선 결과에 따라 규제 여건들이 변화될 여지가 있다는 점은 2분기를 바라보는 은행주 주요 투자포인트 중 하나이다.
중장기 측면에서 하락시마다 저점 매수를 권고한다.
최선호종목은 하나금융과 신한지주 은행업종 최선호종목으로 하나금융(매수/TP 36,500원)과 신한지주(매수/TP 40,000원)를 계속 유지한다.
두 은행의 공통점은 자영업자 여신 비중이 총여신대비 18.8%와 18.2%에 불과해 관련 우려가 상대적으로 적을 수 있는데다 과거 위기시마다 타행대비 양호한 credit cost 관리 능력을 보였다는 점 등이다.
하나금융의 경우 원/달러 환율이 극심한 변동성을 보이면서 실적 부진 우려가 커지고 있지만 이는 일시적인 요인으로 연말 환율이 연초대비 큰 변화가 없다면 연간 순익에는 큰 차이가 없을 것이다.
현 PBR이 0.21배에 불과해 수익성 대비 가장 저평가되어 있는데다 대출포트폴리오가 과거 위기 발생 당시와는 달리 상당히 안정적으로 변화되었고 2019년말 보통주 자본비율은 12.0%로 2008년과 2016년 하나금융 주가가 2만원을 하회했을 당시와는 비견할 수 없을만큼 큰폭으로 개선된 상태라는 점을 눈여겨볼 필요가 있다.
신한지주는 라임자산과 독일헤리티지DLS 관련 노이즈가 주가에 충분히 반영되었고, 현 PBR이 0.32배로 경쟁은행 대비 시가총액은 더 낮아지고 multiple은 유사해져 가격 매력이 높은 상황으로 판단된다.
전주에 5.5백만주의 자사주 매입·소각 발표로 투자심리가 개선되고 있는데다 최근 ‘동학개미운동’으로 불리는 개인투자자들의 순매수가 은행주 내에서는 신한지주에 집중되고 있어 수급 여건 측면에서도 상대적인 우위에 있는 것으로 판단된다.
리포트 전문 link : http://consensus.hankyung.com/apps.analysis/analysis.downpdf?report_idx=555614
Investory 인베스토리 텔레그램 메신저 채널에 입장해서 새로운 글 알림 받기 : https://t.me/investory123
