홍콩 부동산 시장의 취약성 점검 (메리츠종금증권)

홍콩 부동산에 대한 걱정: The Next Crisis?

필자는 10월 30일 발간된 “2019년 경제전망” 으로 여러 투자자들과의 설명회를 진행하고 있다.

이러한 가운데 일부 투자자들은, 우리가 경제전망에서 미처 언급하지 못한 부분인 홍콩 부동산의 취약성 및 버블 붕괴 가능성을 걱정하면서, 홍콩이

경상적자 신흥국에 뒤이은 위기 지역이 될 수 있음을 우려하고 있었다.

먼저, 투자자들의 걱정은 다음과 같다.

첫째, 미국 달러화에 페그되어 있는 홍콩달러의 성격상 홍콩의 통화정책은 미국에 연동될 수 밖에 없다.

이에 따라 미 연준의 금리인상은 홍콩 정책금리의 인상을 의미하며,

이는 홍콩 은행간 금리(HIBOR) 및 Best Lending Rate(최우량대출 금리) 상승 → 모기지 금리 상승을 유발하면서 모기지 차입자들의 원리금 상환부담을 가중시켜 부동산 가격의 하락으로 연결될 수 있다는 것이다.

둘째, 부동산 가격의 하락이 본격화될 경우, 은행부문의 대출부실이 가중되면서 금융기관의 건전성을 해칠 수 있으며, 경제주체 전반의 심리악화와 경기부진을 동반할 수 있다는 것이다.

이러한 걱정의 기저에는 1) 2008년 12월 이후 홍콩 주택가격이 거의 쉬지 않고 3.63배나 급등했다는 점, 2) 은행대출의 부동산 익스포저가 크다는 점, 그리고 3) 홍콩 경제가 건설/부동산업에 크게 의존한다는 연결고리가 작동하고 있다.

(GDP 내 건설/부동산업 비중 10.26%(2016 년), 홍콩 Main Board 내 부동산 개발업 시가총액 비중 14.7%(18.10 월))

실제로 홍콩 정책금리(Discount window Base rate)는 미국 연방기금금리와 동일한 시점에 인상되고 있다.

올 9월에도 정책금리는 2.50%으로 25bp 추가 인상되었다.

금융시장의 우려는 1) 미국 통화정책과 궤적을 같이 하는 홍콩 금융정책에도 불구하고, 2) 달러화 강세 심화로 홍콩 달러가 약세 압력에 꾸준히 노출되면서 페그 범위(7.75~7.85홍콩달러/달러)의 상단을 위협하고 있다는 점에 있다.

홍콩 외환당국은 그간 외환기금 잔액을 소진하면서 환율 방어에 나서 왔다.

문제는 외환기금잔액이 1,000억 홍콩달러를 하회할 경우, 시중은행들이 이를 홍콩달러 유동성 문제로 인식하게 되어, 조달비용-대출금리 간의 스프레드를 확보하고자 2008년 이후 줄곧 5%에서 유지되었던 Best Lending Rate(최우량대출 금리; BLR) 인상할 가능성이 꾸준히 제기되어 왔다는 것이다.

올 8월 기금잔액은 763.5억 달러로 임계점을 마침내 하회하였고, 이는 결국 9월 말 12.5bp의 BLR 인상을 유발하였다. .

10년 만에 이루어진 대출 기준금리의 상승은 필연적으로 경제주체들의 원리금 상환부담 가중이라는 우려를 불러 일으키기 마련이다.

BIS에 따르면, 올해 1/4분기 말 기준 홍콩 민간 비금융 부문의 원리금상환부담(Debt-service ratio; DSR) 비율은 26.3%로 BIS측 통계가 집계되기 시작한 1999년 이후 사상 최고치를 경신해 가고 있다.

이는 다름 아닌 민간 비금융 부채 잔액의 급증에서 기인하고 있는 것이다 (1분기 말 잔액은 GDP대비 305.8%).

국가별 비교시에도, 홍콩 민간 비금융 DSR은 네덜란드(29.1%)에 이어 2위이며, 표본 국가 29개국의 평균인 15.8%를 크게 상회하고 있다.

특히, 은행대출의 부동산 관련 익스포저가 높다는 사실은 모기지 대출잔액의 감소와 주택가격 하락이라는 걱정으로 확대 재생산될 수 있다.

우려는 타당하다.

이는 역사적 고점인 2002년 상반기 57%에 비해서는 낮아진 수준이지만, 2018년 9월 기준 홍콩 시중은행 대출잔액 중 부동산 익스포저는 45.5%로 여전히 높은 수준이기 때문이다.

건설/부동산 개발용 대출이 전체의 24.1%, 개인 부동산 구매와 관련된 대출이 21.4%를 점유하여 여타 업종에 대한 익스포저를 크게 상회하고 있다.

최우량 대출금리 인상의 주택시장 영향 점검

흥미로운 사실은, 대출 기준금리 인상에도 불구하고, 주택가격 조정폭이 7월 고점 대비 두 달간 1.6%에 그치는 한편(전년대비로는 14.1% 상승해 있는 상태), 모기지 대출잔액의 증가 속도는 7월 8.1%에서 9월에는 8.7%로 오히려 빨라졌다는 점이다.

여기에, 소득대비 모기지 원리금 상환비율도 7월 63.9%에서 큰 변화가 없다는 점이 이례적이다(10월 63.6%).

그 이유는 상반기부터 시중은행들의 BLR 인상 가능성이 이미 반영되었기 때문이다.

이는 1개월물 HIBOR 금리의 움직임에서 확인할 수 있다.

연초 1%에서 9월말 2.23%까지 꾸준히 상승한 HIBOR 금리는 9월 말 실제 BLR 인상 이후 이벤트 소멸을 반영하며 10월 말 1.47%, 11월 둘째 주에는 1.03%로 하락하였다.

또 다른 이유는 신규 모기지의 취급조건에 있다. 2012~13년 BLR에 연동된 모기지가 신규 모기지의 90% 이상을 점유했던 당시와 달리, 최근 신규 모기지는 80% 이상이 HIBOR에 연동되면서 최근 은행간 금리 하락의 영향을 받게 되었다.

일단 한 고비는 넘긴 셈이다.

향후 위험 요인은 2019년 중 Fed가 추가적인 금리인상을 단행하는 과정에서 달러화 강세 압력이 지속되면서 내년 상반기 중 BLR의 추가 인상 압력으로 작용할 가능성이다.

BLR에 연동된 모기지 취급비중이 낮다는 점은 위안이지만, 문제는 BLR 인상 기대가 선반영되는 과정에서 HIBOR 금리의 레벨업이 진행될 수 있다는 것이다.

그러나 이 경우라도, BLR의 추가 상승폭이 향후 1년 내 최대 50bp 내외일 가능성(12.5bp씩 4회)이 높다는 점에서 HIBOR 금리의 급등으로 귀결될 가

능성은 낮아 보인다.

모기지 대출 부실화되고 있나? 은행 건전성은 아직 우수한가?

다음으로 생각해 볼 문제는 과열국면에 진입한 홍콩 주택시장의 이면에 이미 모기지 대출의 부실이 나타나고 있는 지 여부가 될 것이다.

결론적으로 현재 모기지 건전성은 우수한 것으로 판단된다.

NPL비율의 선행지표 역할을 하는 연체율이 안정적이기 때문이다.

2018년 9월 말 현재 3개월 이상과 6개월 이상 연체율은 0.02%와 0.01%에 불과하며, 계속 하락 추세에 있다.

원리금 상환부담의 가중에도 불구하고 실제 모기지를 연체하는 가구는 사실상 전무하다는 이야기이다.

모기지 대출의 건전성을 제고시키는 또 다른 요인 역시 고려해야 한다.

바로 신규 승인 모기지의 LTV 비율이다.

금융위기 이전 한 때 65%를 상회했던 LTV 비율은 위기 이후 금융감독당국의 건전성 규제가 강화되면서 2017년 6월에는 50%를 하회하기 시작하였고, 2018년 9월 현재 44.4%로 통계 집계 이래 가장 낮은 수준 까지 하락해 있다.

은행부문 전체의 건전성 측면에서도 상황은 별반 다르지 않다.

2018년 상반기 말 기준 3개월 이상 연체율은 0.256%로 역사적 저점인 2014년 6월 0.212%와 대동소이하며, NPL비율도 0.527%로 역사상 가장 낮은 수준에 근접해 있다.

은행의 자본여력을 나타내는 자본적정성 비율과 Tier-1 비율은 19.4%와 16.8%로 규제 하단인 8%와 4.5%를 크게 상회하고 있다(그림 13~15).

그렇다면, 대세 하락의 조건은? 그리고 지금은?

여기서 한 가지 짚고 넘어갈 것이 있다.

그림 13~14번에서 은행대출 연체율과 NPL 비율이 1997년 9월을 기점으로 상승 전환하고, 1998년 3월 이후 1년 만에 급등한 사실이다.

3개월 이상 연체율은 1997년 9월 1.7%에서 1998년 3월에는 2.3%로, 이후 불과 1년 만인 1999년 3월에는 7.1%까지 상승했고, NPL비율 역

시 유사한 흐름(1997년 9월 1.99%→1998년 3월 2.78%→1999년 3월 10.06%)을 보였다.

우리는 이러한 은행부문의 부실 심화가 1997년을 기점으로 발생한 홍콩 주택시장의 대세 하락과 연관이 있다고 본다.

다음 페이지 그림 17은 홍콩 주택가격의 흐름을 그린 것이다.

1980년 이후 홍콩 주택시장에는 2차례의 큰 조정이 있었다.

첫번째는 1981~1984년 중 전국 평균 주택가격이 32.2% 하락한 것이며, 두번째는 1997~2003년 중 평균 주택가격이 무려 65.1%나 조정받은 경우이다.

두 번의 사례에서 찾을 수 있는 공통점은 다음과 같다.

첫째, 외부충격의 상륙이다.

1982년의 경우는 2차 오일쇼크, 1997년은 아시아 외환위기가 발생했던 시점이었다.

이는 홍콩의 상품수출과 총고정자본형성에 부정적 영향을 미쳤다.

둘째, 정부 주도의 택지 공급확대가 궁극적으로 주택공급과잉을 초래했던 시기였다.

1981년부터 시작된 주택공급 확대는 민간주택의 공실률을 1980년 3.5%에서 불과 1년 만에 5.9%로 급등하게 하는 계기가 되었다.

정부가 택지공급을 중단했던 1984년이 되어야 조정이 마무리 되었다.

1997년의 경우도 상황은 마찬가지였다.

이미 1991년 이후 수 년간 투기억제 대책으로는 주택시장의 과열을 억제하기에는 역부족이었다.

1997년 홍콩이 마침내 중국에 반환되고, 초대 행정장관 둥젠화가 주택보유비율을 당시 52%에서 2007년 70%까지 확대하겠다는 정책을 입안하고, 1999년 운수주택국(Transportation and Housing Bureau)이 2000~07년까지 연평균 9.1만호(7년간 73만 호)의 아파트 건설계획을 발표한 이후 택지공급이 1999년 이후 불과 1년 만에 60만 제곱 미터나 늘어난 것이 조정 장기화의 원인으로 지목되었다.

이 역시도 2003~04년 정부 택지공급 중단과 함께 조정이 마무리 된다.