강성부펀드의 한진칼 지분매입
1) ‘강성부펀드’의 한진칼 지분매입을 왜 한국형 행동주의의 서막으로 보는가?
● 당사는 18년 4월 30일 발간한 '자본주의를 말하다'에서, 한국의 행동주의가 활발해질 수 있는 토양이 조성되고 있고 있음을 주장하였음.
● 특히, 보유지분을 기반으로한 레버리지효과를 통해, 보유지분보다 더 큰 영향을 미치는 현상, 즉 사회적지레(Social Lever)가 한국에서 발생하고 있는 것을 지적함(한진그룹, 현대차 그룹 사례).
● 이와 같은 배경하에, 엘리어트에 이어서, 향후 주주행동주의펀드들이 의미있는 활동사례가 다수 발생할 것으로 주장한 바 있음.
● 다만, 실제 행동주의 투자 실행측면에서는 엘리어트를 제외하고는 의미 있는 사례가 발생하지 않아왔음.
● 이의 배경은 1) 행동주의의 목표가 된 기업의 이해관계와 배치될 수 있는 본질적 특성에 대한 한계점, 2) 의결권 대결을 갈수 있을 만큼의 의미 있는 대형 행동주의펀드가(한국 행동주의펀드가 소수에 불과하여, 기대했던 것은 주로 외국행동주의 펀드) 참여하지 않았던 것임.
● 11월 14일 발생한 ‘강성부펀드’, KCGI(Korea Corporate Governance Improvement)의 한진칼 지분 9%매입은 한국형 주주행동주의의 서막이라고 판단함.
2) 왜 강성부펀드(KCGI)에 주목해야 할까?
● 한국은 수년간의 기업지배구조에 대한 다양한 논란에서 목격된 바와 같이, 주주행동주의의 타겟이 될 수 있는 다양한 포인트가(일감몰아주기, 승계이슈 등) 존재함.
● 다만, 이를 실행할 수 있는 Vehicle(의미있는 투자금규모를 보유한 특성화펀드)가 존재하지 않아, 이에 대한 실제 전략 실행에는 한계가 존재해왔음.
● KCGI(Korea Corporate Governance Improvement)는 LK파트너스 출신인 강성부대표가, 독립하여 출범한 기업지배구조개선펀드임.
● 의결권대결을 수반할 수 있는 주주행동주의는, 행동주의투자의 목표가 된 기업의 이해관계와 배치할 수 있는 본질적 특성상 특성화펀드가, 다방면의 기업에 투자하는 일반적인 펀드보다 적극적인 실행에 유리할 수 있는 구조.
● 한국기업지배구조분석에 대한 전문적인 트랙레코드를 가진 강성부대표는, LK파트너스 시절 현대시멘트 인수(2017), 요진건설산업(2015) 지분인수 등에 대한 실행 등으로 투자부문에서도 성공적인 트랙레코드를 쌓아왔음.
● KCGI런칭에 있어서 행동주의에 최적화될 수 있는 특성화펀드를 기반으로한, 검증된 트랙레코드는 펀딩에 상당히 유리한 환경을 조성한 것으로 판단함.
향후에도 최근 주식시장 부진과 더불어 코스닥벤처펀드 이후 마땅한 투자처를 못 찾은 증시 관련 투자자금이 몰릴 수 있는 구조로, 추가적인 기업지배구조관련 Action에도 유리한 환경이 조성될 수 있는 환경에 있다고 판단함.
3) 왜 한진칼인가?
● 한진칼은 최대주주의 지분율이 28.95%(조양호 17.84%. 조현아 2.31%. 조원태 2.30%. 조현민 2.30% 등)에서 볼 수 있듯이 승계가 완료되지 않았으며, 최대주주지분율이 30%미만에 불과하여 행동주의 공격에 대한 가능성이 존재했던 기업.
● 그외의 5% 이상 주요 주주로는 국민연금공단 8.35%, Credit Suisse Group AG 5.03%가 존재하여왔음. 소액주주는 58.38%를 차지하고 있고 있어, 지분이 소액주주들에게 상당수 분산되어 있는 기업임.
금번 KCGI의 9% 지분매입으로, KCGI는 조양호의 뒤를 이은 2대주주로 등극함.
● 한진칼은 그동안 진행된 경영진 퇴진을 요구하는 촛불시위 및 오너일가 이슈 등 여파로, 사회적인 관심과 더불어, 그룹지배구조에 대한 필요성이 지속적으로 제기되어온 기업.
● 행동주의투자의 가장 중요한 핵심인 사회적지레(Social Lever)가 효과적으로 활용될 수 있는 기업 사례인 것으로 판단함.
4) 해외사례 및 한국 법률의 시사점은?
● 당사의 해외 주주행동주의펀드 사례 분석에서는(넬슨펠츠, 빌애크먼, 댄롭, 칼아이칸 등), 지난 수년간 해외에서 실행된 대표적인 행동주의사례들은 이미 상당히 오랜기간 동안 진행되어온 주주자본주의 실행(M&A, 행동주의 )으로 성숙화된 수익률을 보인 것으로 분석함(빌애크먼의 ADP 투자사례, 넬슨펠츠의 P&G투자사례).
● 오히려 그렇기에 행동주의전략 실행이 아직 주주자본주의가 무르익지 않은 한국 등 아시아권에서 이 본격적으로 실행될 수 있을 것으로 판단한 바 있음.
● 한국에서는 행동주의는 매우 '낯선' 전략으로 볼 수 있음.
행동주의의 타겟이 될 수 있는 다양한 포인트(일감몰아주기, 승계 등)을 보유한 사례들이 존재하는 반면, 이에 대한 선제적인 의미있는 행동주의 투자사례가 매우 미미했음.
● 엘리어트 사례가 존재하나, 자체업황 의존도가 크고(IT, 자동차) 초대형기업(삼성, 현대)에서 실행되어, 행동주의의 효율을 살리지 못한 사례로 판단함.
● 한진칼의 경우 한진그룹의 지주사이며, 시가총액이 14,645억원으로 앞서 사례보다 작은 규모의 주식으로 사회적지레(Social Lever)에 기반한 행동주의의 효율을 살릴 수 있는 구조임.
● 상법 제366조에 따르면 발행주식의 3%이상의 주식을 보유한 주주는 주주제안권을 갖는 동시에 임시주주총회의 소집을 청구할 수 있음.
다만, 자본금 1천억원이상의 상장회사는 6개월 보유요건이 존재하여, 정기주주총회에서의 표대결이 벌어질 가능성이 높다고 판단함.
5) 어떻게 행동할 것인가?
● 해외와 달리, 한국은 행동주의 투자전략이 매우 '낮선' 투자전략으로, 다양한 방식의 행동주의 투자전략을 실행할 수 있는 환경이 조성되어 있음.
● KCGI의 검증된 트렉레코드와 더불어, 최근 주식시장 부진과 더불어 코스닥벤처펀드 이후 마땅한 투자처를 못 찾은 증시 관련 투자자금은 추가 행동주의 투자전략 실행 및 행동주의 특성화펀드의 펀딩에 유리할 수 있는 구조를 조성.
● 최근 수년간의 주가밴드 중단에 위치한 현 주가레벨 및 최근 유가하락으로 인한 LCC에 대한 센티멘트 개선은 한진칼 주가에 우호적인 환경을 조성.
● 추가로, 단기로 숏스퀴즈 물량 발생 가능성으로, 단기 주가레벨업 가능성도 동시에 존재함.
● 주주총회까지 지속적인 뉴스플로우와 이벤트 발생가능성이 부각되어, 주가에 상방 업사이드를 제공할 수 있는 구조로 판단함.
