전일 WTI 7.3% 급락한 배럴당 46.2달러 기록. 연료비 절감 기대에 항공사 주가 상승
유가 급락에도 불구하고 KB증권은 항공업종에 대해 투자의견 Neutral을 유지한다.
또한 대한항공, 아시아나항공, 제주항공 등 커버리지에 대한 투자의견도 모두 Hold 의견을 유지한다.
최근 항공주 주가를 끌어올린 것은 유가 하락에 따른 손익 개선 기대인 것으로 판단한다.
KB증권 커버리지 항공3사의 합산 시가총액은 10월 29일 3.9조원을 저점으로 28.5% 반등하여 12월 19일 5.0조원까지 회복되었다.
같은 기간 WTI는 32.6% 급락했다.
항공 3사 합산 시가총액은 12월 19일에도 전일 대비 2.7% 증가했는데, 이는 전일 WTI가 7.3% 급락한 영향으로 판단된다.
비용절감은 긍정적이나 절감된 비용이 고스란히 항공사 이익으로 기록될지는 불투명
유가 하락이 항공사의 비용 절감요인임은 분명하다.
2019년 연평균 WTI가 기존 가정인 68달러/배럴 대비 20달러/배럴 낮게 유지될 경우 대한항공과 아시아나항공, 제주항공이 2019년에 절감하게 될 연료비는 각각 연간 8,028억원, 4,313억원, 1,007억원으로 추정된다.
유가 하락은 일차적으로 항공사의 비용절감 요인이 되지만, 항공사의 영업손익은 반드시 절감된 비용만큼 개선되는 것은 아니다.
이와 같이 절감된 비용은 유류할증료 축소를 포함한 단가 (yield)하락으로 상쇄되고, 단가 하락폭은 그 당시의 업황에 따라 달라진다.
과거 평균 수준 업황 가정 시, 유가 하락 (20달러/배럴 하락 기준)에 따라 기대할 수 있는 항공 3사의 2019년 예상 영업손익 개선 폭은 각각 4,102억원, 2,358억원, 669억원으로 각 사가 절감하게 되는 연료비의 절반 수준이다.
그러나 계속 부진해지는 최근 업황을 고려할 때, 단가가 유가 하락을 반영하는 수준보다 크게 하락할 수 있고, 실제 영업 손익 개선폭은 절감된 비용보다 훨씬 작을 수 있다.
항공사들, 빈 좌석을 채우기 위해 적극적으로 단가 인하에 나설 가능성 있어 보임
최근 공항 데이터를 살펴보면 항공사들의 단가 인하 경쟁이 강화될 것이라는 판단이 가능하다.
2018년 상반기까지 대부분 항공사들의 편당 승객수는 1년 전 대비 늘어나고 있었다.
반면 2018년 하반기부터 대부분 저비용항공사들의 편당 승객수가 1년 전 대비 감소세로 돌아섰고, 11월에는 아시아나항공의 편당 승객수도 1년 전 대비 줄어들었다.
편당 승객수의 감소는 빈좌석이 늘어나고 있음을 의미할 가능성이 높고, 이 경우 항공사 입장에서는 단가를 인하해서라도 빈 좌석을 채우는 것이 합리적이다.
따라서 당분간 항공사들의 단가 인하 경쟁이 강화될 가능성이 높아 보인다.
향후 낮은 가격의 연료비 적용되면 단가는 빠르게 하락할 것
이와 같은 가격 인하 경쟁이 이뤄지고 있을 때 일어나는 유가 하락은 단가 인하를 가속화하는 역할을 하게 된다.
11월 이후 진행된 국제 유가 하락은 12월 하순부터 항공사들의 급유단가를 낮추는 효과를 낼 것이고 연료비 절감효과는 1Q19 실적부터 눈에 띄기 시작할 것이다.
그러나 향후 항공사 간의 강화된 경쟁상황을 고려할 때, 연료비가 줄어들면서 단가 또한 빠른 속도로 하락할 가능성이 높다.
이에 따라 항공사 손익은 유가 하락에 맞추어 높아진 시장의 기대를 충족하지 못하게 될 가능성이 높다.
즉, 현재 상황은 업황이 견조한 가운데 국제유가가 급락했던 2014년 하반기와는 다르다.
유가 하락에 따른 항공주의 주가 상승이 지속되지 않을 전망이다.
리포트 원문 link : http://hkconsensus.hankyung.com/apps.analysis/analysis.downpdf?report_idx=506293
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