1. 회사개요
콘덴서, 저항기 등 전자제품 사업으로 시작
코웰패션은 1974 년 6 월 외국법인인 필립스코리아㈜로 설립되었으며 전자기기에 들어가는 콘덴서, 저항기 등을 제조 및 판매하는 전자부품 사업을 주력으로 영위했다.
1994년 2 월 상호가 필코전자㈜로 변경되며 내국법인화 하였으며, 2015년 3 월 27 일자로 코웰패션㈜으로 사명을 변경했다.
사명변경 직후인 2015 년 4 월1 일 의류업체인 코웰패션과 합병을 통해 의류시장에 진출하게 되었다.
합병 이후 전자사업과 패션사업을 같이 영위하고 있으나 3Q18 기준 매출 비중이 전자사업 13.4%, 패션사업 86.6%로 패션사업 부문의 매출 비중이 월등히 높고, 영업이익 또한 대부분 패션사업에서 창출하고 있다.
‘코웰패션’이라는 사명에서 볼 수 있듯이 현재 동사는 의류 및 패션 기업이라고 볼 수 있다.
글로벌 의류 브랜드 제품 제조/판매가 현재 주력사업
패션 부문은 아디다스, 리복, 푸마 등 글로벌 스포츠 의류 브랜드들과 라이센스 및 제조/판매 계약을 맺고 제품 기획에서부터 디자인, 판매까지 모두 담당하고 있다.
글로벌의류 업체들과 라이센스 계약을 맺고 제품을 생산/판매하기 때문에 기존 의류 OEM/ODM 업체들과 비교해 차별화된 비즈니스 모델을 갖고 있으며, 영업이익률 또한 타 업체들 대비 높은 수준을 유지하고 있다.
패션사업부문내 매출비중은 3Q18 기준 언더웨어 60%, 의류 30%, 잡화 9%, 이미용/기타 1% 수준이다.
유통채널별로는 TV 홈쇼핑 80%, 온라인 13%, 오프라인 7% 수준으로 홈쇼핑의 매출비중이 가장 높다.
2. 투자포인트
① OEM/ODM 과 차별화된 사업구조
동사의 패션사업은 글로벌 패션 업체에서 제품 제조/생산 라이센스를 받아서 글로벌 업체의 브랜드로 판매하는 형태의 사업이다.
동사가 직접 기획/디자인/생산/판매까지 담당하고 있어 글로벌 업체들의 생산 대행을 해주는 기존 OEM/ODM 의류생산 업체들의 비즈니스 모델과 차별화된다.
패션산업의 경쟁이 치열해지면서 글로벌 패션 브랜드 회사들이 사업 확장을 위해 외부 제조사를 통해 사업 확장의 기회를 찾게 되고, 동사가 이 역할을 해주고 있는 것이다.
글로벌 브랜드 입장에서는 별도의 투자없이 자사 제품을 팔 수 있어서 브랜드 인지도 제고 효과와 함께 자사가 보유하지 않고 있는 제품 카테고리에 진출하는 효과를 누릴 수 있다.
또한 코웰패션에서 판매하는 자사 브랜드 매출의 일부를 로열티로 수취하고 있어 매출/이익이 증가하는 효과도 있다.
별도의 비용 지출 없이 코웰패션과의 라이센스 계약만으로 자사 제품을 판매할 수 있는 기회가 생기는 것은 글로벌 업체들의 입장에서 좋은 사업기회이다.
다만 이와 같은 비즈니스 모델이 정착되기 위해서 선결되어야 하는 과제는 바로 해당 사업을 하는 회사의 ‘기획/디자인/판매’ 노하우이다.
브랜드 이미지가 중요한 패션 시장에서 검증되지 않은 업체에게 라이센스를 주는 것은 글로벌 업체들 입장에서도 소탐대실 하는 결과를 가져올 수 있기 때문이다.
그런 측면에서 본다면 코웰패션의 패션 기획/디자인/판매 노하우는 글로벌 업체들에게 인정받고 있다고 판단된다.
코웰패션에 라이센스를 넘기는 업체들이 늘어나고 있고, 글로벌 업체들이 코웰패션에게 먼저 라이센스 계약을 제안하는 경우도 늘어나고 있기 때문이다.
코웰패션이 현재와 같은 선순환 사업구조를 만드는데 약 10 년의 시간이 소요되었음을 볼 때, 글로벌 업체가 라이센스를 양도하는 회사에 대한 신뢰가 먼저 구축되어야 한다는 점에서 진입장벽이 높다는 생각이다.
사업 초기에 코웰패션과 언더웨어 라이센스 계약을 했던 푸마는 현재는 다수의 품목에 대해 글로벌 유통 라이센스 계약을 체결했다.
현재 동사는 푸마를 비롯한 글로벌 업체들과 언더웨어(17 개), 의류(12 개), 잡화(9 개), 이미용(4 개) 등 다양한 부문에서 라이센스 계약을 체결하고 있고, 추가로 라이센스 계약을 논의중인 업체도 상당수 있기에 향후 패션부문의 지속 성장이 기대된다
② 라이센스 업체 증가 추세 지속, 사업영역도 확장
글로벌 브랜드들과의 Track-Record 가 쌓여가며 코웰패션과 제조/판매 및 라이센스 계약을 하고자 하는 업체도 지속적으로 증가하고 있다.
올해 ‘a.testoni, 까스텔바작, 카파, FTV, 헤드’ 등 10 여개 업체와 신규로 라이센스 및 제조/판매 계약을 체결했다.
푸마는 국내뿐만 아니라 글로벌(대만) 언더웨어 라이센스 계약을 체결했고, 최근 리복과는 기존 제조 및 판매계약에서 라이센스 계약으로 변경되며 보다 공격적인 사업을 할 수 있게 되었다.
특히 이탈리안 럭셔리 잡화 브랜드 중의 하나인 a.testoni 와 언더웨어, 의류, 화장품, 향수 등에 대한 라이센스 계약을 맺고 잡화 제품에 대한 직수입 계약을 한 것은 기존 대비 프리미엄 브랜드와 계약을 하게 된 사례로 향후 상위 브랜드 업체와도 다수의 라이센스 계약을 할 수 있다는 기대감을 높여 준다.
헤드와도 언더웨어 라이센스 계약을 체결했으며, 향후 롱패딩 등 한국에서 인기를 끌고 있는 의류 제품군으로 확장될 수 있다는 판단이다.
한편, a.testoni, ALBERTO FERMANI, 까스텔바작, 엘르, 브레라 등 올해 신규로 라이센스 계약을 맺은 업체들은 기존 언더웨어, 의류 등의 카테고리 뿐만 아니라 잡화, 침구류, 신발, 화장품, 향수 등 다양한 제품에 대한 계약이 포함되어 있어 향후 동사가 언더웨어/의류 중심에서 생활용품 전반으로 사업을 확장할 수 있는 계기가 될 것으로 예상된다.
코웰패션은 본사뿐만 아니라 슈즈, 코스메틱스 등 각 분야에 특화된 주요 자회사를 통해 다양한 업체와 제조/판매, 라이센스 계약을 맺고 있다.
③ Fast Fashion 에 강점
최근 패션 시장 트렌드는 유행에 민감해 의류업체 입장에서는 최신 유행 의류를 저가로 대량생산해 빠르게 공급하는 것이 가장 중요해졌다.
ZARA, 유니클로, H&M 등 SPA 브랜드가 유행하는 이유이다.
코웰패션은 홈쇼핑 채널의 매출 비중이 약 80% 수준으로 가장 높다.
자체 브랜드가 없으므로 시장 트렌드를 빠르게 캐치해 반응이 좋은 상품을 대량생산해 원가를 낮추고, 판매량을 늘려 이익을 남기는 것이 동사 패션사업의 주요 전략이다.
다양한 제품을 소량으로 생산하고 소비자 반응을 확인하고 난 이후 대량생산에 들어가는데, 홈쇼핑 채널이 소비자 반응을 가장 빨리 확인할 수 있는 채널이다.
홈쇼핑에서는 동사 제품의 판매량, 문의수 등 소비자 반응에 대한 정보를 실시간으로 확인할 수 있기 때문이다.
소비자 반응을 확인한 이후에는 빠르게 생산/판매하는 것이 중요하다.
동사는 홈쇼핑 소비자 반응을 통해 빠른 의사결정이 가능하고, 글로벌 업체가 지정해준 동남아 생산업체를 통해 즉시 생산에 들어간다.
근거리 소싱으로 생산된 제품은 배로 선적해 2 주 이내에 전주에 있는 대형 물류창고로 집하가 되고, 전국 배송이 이루어지게 된다.
일반적으로 기존 Fast Fashion 이 출시되는데 약 5~6 주의 시간이 필요하다면 동사는 출시까지 약 2-3 주만에 출시가 가능하므로 유행에 민감한 패션 시장에서 타사대비 대응속도에서 경쟁 우위에 있다는 판단이다.
3. 실적전망 및 밸류에이션
4Q18 및 2019 년도 실적 성장 지속전망
3Q18 연결 기준 실적은 매출 773 억원(+22.1% yoy), 영업이익 140 억원(+14.4% yoy), OPM 18.1%로 호실적을 기록했다.
통상 3 분기가 패션업체들의 비수기임에도 불구하고 롱패딩 역시즌 판매 급성장, a.testoni 등 신규 런칭 브랜드 매출이 증가한 것이 실적 호조로 이어졌다.
4Q18 또한 동절기 의류 판매 증가로 인한 성수기 효과, 롱패딩 판매호조 지속 등에 힘입어 실적 호조가 지속될 전망이다.
4Q17 매출 981 억원중 패션 부문 매출이 879 억원이었는데, 올해는 신규 라이센스 계약을 체결한 업체가 지난해 보다 10 개 이상 증가했다는 점을 감안하면 4Q18 은 패션부문 분기 매출이 최초로 1,000 억원을 돌파할 것으로 예상된다.
4Q18 실적은 매출 1,144 억원(+16.7% yoy), 영업이익 248 억원(+18.2% yoy)을 기록할 것으로 추정하며, 패션부문 매출은 1,048 억원(+19.3% yoy)을 기록할 것으로 예상된다.
올해 신규로 라이센스 계약을 한 제품은 내년부터 본격적으로 매출이 발생하므로 2019년 또한 실적 성장 가시성이 높다고 판단된다.
현재 카테고리에서 리복 언더웨어, 아디다스 스포츠, 그 외 다른 글로벌 브랜드들과도 라이센스 계약을 추진하고 있는 것들이 다수 있는 것으로 보인다.
당사가 추정하는 2019 년 실적은 연결기준 매출 4,069 억원(+15.7% yoy), 영업이익 891 억원(+23.5% yoy), OPM 26.3%로 올해 대비 큰 폭의 실적 성장을 예상하고 있다.
낮은 고정비 비중, 유연한 시장 대처도 장점
한편, 동사는 제품 생산을 위한 공장을 별도로 보유하지 않고 있어 타사대비 고정비 부담이 작다.
변동비 위주의 사업 구조를 가지고 있고 생산설비 등에 대한 재투자(CAPEX)도 크게 필요하지 않기 때문에 업계 최고 수준의 이익률을 기록하고 있다.
동사 패션부문의 2018 년 GPM 은 61.8%로 60%를 상회하고, OPM 은 22.8%로 타 패션/의류 업체들에 비해 높은 수준을 유지하고 있다.
또한 고정비 비중이 낮아 내년 매출 성장으로 인한 이익 증가폭도 크게 나타날 것으로 전망된다.
다양한 업체와 라이센스 계약을 맺고 있기 때문에 시장의 유행에 따라 그때 그때 유행하는 브랜드의 제품/아이템 판매량을 늘리는 등 시장 상황에 유연하게 대처할 수 있다는 점도 장점이다.
2019 년 동사 패션부문 GPM 은 63.0%, OPM 은 23.5%로 올해 대비 상승할 것으로 추정된다
2019E 실적 기준 PER 6.0 배에 거래
동사의 2019E EPS 는 740 원으로 현재 동사의 주가는 2019 년 예상 실적 기준 PER 6.0 배 수준에 거래되고 있다.
코웰패션과 유사한(라이센스 계약 및 기획/제조/판매까지 일괄담당) 사업구조를 가진 회사가 없어 절대적인 비교는 어렵지만 한섬, LF, 영원무역 등 국내 의류/패션 업체 및 의류 OEM/ODM 업체들이 평균 PER 11 배 수준에 거래되고 있다는 점을 감안하면 현재 동사의 주가는 극히 저평가된 상태에 있는 것으로 판단된다.
투자의견 매수, 목표주가 7,400 원으로 신규편입
코웰패션에 대해 투자의견 매수, 목표주가 7,400 원으로 커버리지에 신규 편입한다.
목표주가는 2019E EPS 740 원에 Target Multiple 10 배를 적용해 산출했다.
Target Multiple 10 배는 국내 의류업체 평균 PER 11 배를 9% 할인 적용한 것이다.
동사는 1) 글로벌 업체와의 라이센스 계약으로 타의류업체 대비 차별화된 비즈니스 모델을 보유하고 있고, 2) 라이센스 업체가 지속적으로 늘어나고 있으며, 3) 이를통한 실적 성장이 향후 몇 년간 지속될 것으로 전망되는 만큼 PER 10 배를 적용한 목표주가는 충분히 보수적인 숫자라고 판단된다.
동사는 신규 브랜드들과도 라이센스 계약을 지속적으로 추진하고 있어 머지않아 성과가 있을 것으로 전망된다.
올해 의류 외에 다양한 카테고리 제품들에 대한 시장성도 시험하면서 내년은 올해 성과가 좋았던 제품들에 더욱 집중할 예정이라 신규 카테고리 제품에 대한 매출 기대감도 유효하다.
또한 현재는 글로벌 브랜드 제품을 국내에 판매하는 것이 주력사업이지만 푸마의 글로벌 유통 라이센스 취득을 시작으로 장기적으로는 글로벌로 사업 확장이 가능하다는 것도 주목해야 할 포인트라고 판단된다.
같이 읽어보면 좋은 리포트 :
2018/12/23 - [산업/의류, 화장품] - [코웰패션] 불황일수록 돋보이는 의류 플랫폼 업체 (키움증권)
리포트 원문 link : http://hkconsensus.hankyung.com/apps.analysis/analysis.downpdf?report_idx=506815
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