은행이 발행한 신종자본증권에 대한 관심이 높아지고 있다.
상대적으로 안전한 은행들이 발행한 고금리 채권이 저금리 상황에 지친 투자자들에게 소구하는 바가 크기 때문이다.
국내 은행들의 높은 재무적 건전성과 그 개선추이, 그리고 금융감독당국의 철저한 선제적 관리를 고려하면 신종자본증권의 리스크가 현실화될 가능성은 높지 않아 보인다.
하지만 고수익인만큼, 당연히 내재된 위험성이 있다는 점을 투자 전 미리 살펴볼 필요가 있다.
리스크요인에 대한 면밀한 점검 이후에 투자가 이루어져야만 더욱 안전하게 수익을 향유할 수 있을 것이기 때문이다.
신종자본증권, High Risk & High Return
신종자본증권은 주식과 채권의 중간적 성격을 가진 유가증권이다.
일정한 이자가 지급되고 특정 시점에 콜옵션 행사를 통해 원금이 상환될 것을 기대하기 때문에 투자자가 보기에는 그냥 채권인데 금리가 높아 매력적으로 보인다.
반대급부로 위험도가 높은데, 기업의 재무상황이 극단적 상황에 몰리게 되면 상환순위가 뒤로 밀리게 된다.
그래서 신종자본증권을 발행한 기업들은, 회계처리 때 신종자본증권을 부채가 아닌 자본으로 분류한다.
일반적으로 재무구조 개선이 필요한 기업들이 부채비율 관리를 위해 신종자본증권을 발행한다.
은행들은 BIS자기자본비율 관리를 위해 신종자본증권을 발행한다.
금융안정성을 유지하기 위해 은행의 건전성이 중요하기 때문에 은행은 일반 기업에 비해 강한 규제를 받는데다, 금융위기 이후 은행에 대한 BIS비율 규제가 더 강화되었다.
2014년부터 시행된 강화된 BIS비율 규제가 BaselⅢ인데, 은행의 신종자본증권은 BIS비율이 일정수준 이하로 하락하면 자동적으로 상각되어 원금 손실이 발생하게 된다.
이러한 원금상각조항을, Coco(Contingent Convertible)조항이라고 한다.
결국 BaselⅢ 자본규제 하에서 발행된 은행의 신종자본증권은 일반 기업이 발행한 신종자본증권에 비해 만기도 길고 위험도가 높은 상품이다.
은행의 선순위채권, 그리고 일반기업이 발행한 신종자본증권과 비교했을 때 신종자본증권의 리스크 팩터는 다음과 같다.
① 기본적으로 만기가 없는 영구채이다.
일반적으로 5년 혹은 10년인 콜옵션 행사 시점에 콜옵션이 행사된다고 간주하지만, 콜옵션 행사를 강제하는 조항은 없다.
② 콜옵션 행사, 즉 원금 상환에 대해 감독당국의 승인이 필요하다.
재무건전성이 좋지 못하다면 콜옵션을 행사하지 못해 진짜 영구채가 될 가능성이 있다.
③ 은행이 주주배당을 하지 못한다면 이자지급이 중단되며, 지급되지 못한 이자는 누적되지 않고 소멸한다.
④ 은행의 BIS비율, 구체적으로는 보통주자본비율(이하 CET1비율)이 일정 수준 이하로 하락하면 자동적으로 원금이 상각되어 투자자 입장에서 손실이 발생한다.
이렇게 신종자본증권에 상당한 리스크가 내재되어 있음에도 개인들의 투자가 늘어나고 있는 것은, 저금리가 장기화되면서 마땅한 투자처를 찾지 못한 자금이 몰리고 있기 때문이다.
또한 내재된 위험에 대한 평가에 비해 상대적 고금리가 돋보이는 것도 사실이다.
따라서 신종자본증권에 내재한 위험성에 대해 충분한 사전 인지와 평가가 이루어진다면 매력적 투자대안이 될 수 있다.
국내 은행들의 높은 자본수준과 자본적정성의 개선, 그리고 잘 분산된 대출포트폴리오를 고려하면 신종자본증권에 내재된 리스크가 현실화될 가능성을 높게 평가하기는 어렵다.
오히려 현재로서는, 상대적으로 자본적정성이 낮아 신종자본증권의 발행금리가 높은 은행/은행지주의 재무건전성이 개선될 수 있는가에 관심을 기울일 필요가 있다.
Point1. 상대적 고수익 금융자산
신종자본증권의 금리가 높은 첫번째 이유는 신용등급이 낮고 만기가 길기 때문이다.
앞서 말한 Coco 조항이 있기 때문에 은행이 발행한 후순위채와 신종자본증권은 선순위채보다 각각 2등급, 3등급 낮은 신용등급을 부여받게 된다.
AAA인 은행이 발행한 신종자본증권의 신용등급은 AA-가 되고, AA+인 은행이 발행하면 신용등급은 A+가 된다.
여기에 콜옵션 행사기간인 5년, 혹은 10년으로 만기가 길어진 것을 고려하면 수익률이 올라가는 것이 당연하다.
하지만 신종자본증권의 금리는, 신용등급과 만기만으로 설명할 수 있는 것 이상으로 높다.
대형은행 중에서 자본증권 발행이 비교적 활발한 신한지주의 경우를 살펴보면 이러한 사실이 잘 드러난다. ([도표 4] 참조)
① 같은 날짜에 발행되지 않아 단순 비교는 어렵지만, 발행금리가 ‘지주회사 신종자본증권 > 은행 신종자본증권 > 은행 후순위채’순으로 결정되고 있다.
신종자본증권이 후순위채 대비 금리가 높은 것은 당연하겠지만, 신용등급이 AA-로 동일한 지주회사와 은행의 신종자본증권 금리가 다르게 형성되고 있다.
2018년 8월 발행된 신한지주 신종자본증권 금리가 10월 발행된 신한은행 신종자본증권 금리보다 0.45%p 높은데, 국고5년물 금리는 10월이 8월보다 0.05%p 가량 높았다.
따라서 지주회사 신종자본증권이 은행 대비 0.5%p 가량 높게 금리가 형성되고 있다는 점이 나타난다.
② 해외에서 발행된 후순위채의 금리가 국내발행분보다 크게 높다.
2018년 8월 해외에서 5억 달러, 국내에서 4천억원 규모의 신종자본증권이 발행되었다.
양자의 조건은 콜옵션까지 모두 같았으나, 국내 발행물 금리가 4.15%였던 반면 해외 발행물 금리는 5.88%에 달했다.
국채 5년물과 미국채 5년물 대비 가산금리도 각각 2.01%와 3.051%로 상당한 차이를 보였다.
이렇게 신용등급의 차이가 없음에도 불구하고 은행보다 지주회사, 국내발행보다 해외발행분의 금리가 높게 형성되는 것은, 향후 도입될 가능성이 있는 은행 채무의 Bail-in 제도 등에 대한 우려가 반영된 것으로 볼 수 있다.
해외투자에 불리한 원달러 스왑환경도 영향을 미쳤을 가능성이 높다.
그러나 이러한 요인들을 모두 고려하더라도, 실질적으로 경제적 실체의 차이가 크지 않다는 점을 생각하면 지주회사 신종자본증권의 금리는 매우 높다.
Point 2. 은행 재무상황, 아직 개선추세
은행 신종자본증권에서 손실이 발생할 수 있는 은행의 자본수준. 즉 Trigger에 대한 분석은 매우 복잡하다.
단순화해서 접근하면 투자자 입장에서, 이자지급 혹은 상환에 문제가 발생할 수 있는 가장 높은 수준을 기준으로 평가하면 된다.
상환 후 기본자본비율 8.5%를 상회하면 콜옵션 행사가 가능하고 대략 8%선을 넘어서면 이자지급에 문제가 없다는 점을 생각하면 CET1비율 8.5%를 상회하면 당장에 손실을 우려할 필요는 없을 것으로 판단한다.
여기에 대형은행들의 경우 D-SIB 추가자본 1%p를 함께 고려한다면 보수적 기준에서의 최소기준을 정할 수 있다.
그런데 국내 주요 금융지주회사의 2018년말 기준 자본비율 현황을 살펴보면, 모두가 9%를 상회하고 있다.
물론 12%를 상회하는 대형은행지주회사들과는 달리 지방은행지주회사들의 경우 10%를 넘지 못한 것은 사실이다.
그러나 대형은행지주회사들은 D-SIB로 지정되어 1%p의 자본을 추가로 갖고 있어야 한다는 점에서 차이가 있다.
또한 지방은행지주회사들의 경우 아직 내부등급법을 승인받지 못한 상태인데, 내부등급법 승인 시 0.6~1%p 정도의 자본비율 개선효과가 기대된다는 사실도 고려할 필요가 있다.
따라서 국내 은행지주회사들의 자본수준은 현재로서 매우 우량한 것으로 판단한다.
자본적정성 개선 추세가 계속되고 있다는 점도 긍정적이다.
위험가중치가 낮은 가계대출 위주의 포트폴리오 개선과 감독당국의 내부유보 유도 등을 통해 은행들의 자본비율은 높은 수준을 유지하고 있다.
가장 자본비율이 낮은 JB금융의 경우를 살펴보면, BaselⅢ 시행초기에는 CET1비율이 7%대로 낮았지만, 적극적인 노력을 통해 2018년말 기준으로 9%를 상회하고 있다.
앞서 언급한 것과 같이 내부등급법 승인을 통해 비율을 개선할 수 있는 여지가 남아 있어 머지않은 시일 내에 10%를 상회하는 안정권에 진입할 것으로 기대된다.
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